Comment un défaut de propriété de 144 millions de dollars a déclenché la crise du crédit en Corée

(Bloomberg) — Les banquiers centraux mondiaux sont engagés dans une course contre la montre pour maîtriser l'inflation galopante. Mais poussez trop loin, trop vite, et les marchés essentiels au bon fonctionnement du système financier risquent de s'effondrer.

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C'est exactement ce qui s'est produit récemment en Corée du Sud, où le marché du crédit a connu sa pire montée des rendements à court terme depuis la crise financière mondiale. Au cœur de la crise se trouvait un type de dette à court terme utilisée pour financer le boom de la construction dans le pays. C'est ce qu'on appelle le papier commercial adossé à des actifs de financement de projets, ou PF-ABCP.

Bien que les titres ne soient pas considérés comme une valeur sûre car ils sont liés au marché immobilier, les défauts de paiement sont rares en Corée. Le taux de défaut sur les prêts de financement de projets n'était que de 0.5 % fin juin, selon un rapport de la banque centrale.

Ainsi, lorsque le développeur du parc à thème Legoland – soutenu par la province de Gangwon – a raté un paiement sur PF-ABCP fin septembre, les investisseurs ont été effrayés.

Bien que les responsables coréens semblent avoir isolé la crise, leurs déboires servent de récit édifiant au reste du monde sur la rapidité avec laquelle les marchés peuvent mal tourner.

1. Qu'est-ce que le PF-ABCP ?

Les grands projets de construction coûtent cher. Plutôt que de les payer avec des fonds existants, en Corée du Sud, un développeur préfère souvent emprunter de l'argent.

Les promoteurs essaient souvent de récupérer l'argent qu'ils empruntent en vendant des propriétés avant même qu'elles ne soient construites. Mais si les prix de l'immobilier chutent ou si les unités ne sont pas vendues, ils se retrouvent dans une situation financière difficile.

Comme bouclier au cas où les choses tourneraient mal, les sponsors utilisent souvent un véhicule à usage spécial (essentiellement une société distincte sans actifs autres que le projet) pour lever des fonds, le remboursement étant directement lié au produit du développement. C'est ce qu'on appelle le financement de projet.

Les maisons de courtage accordent généralement des prêts aux promoteurs, puis les titrisent et les vendent à des investisseurs du marché monétaire. Ces titres sont appelés PF-ABCP. Le marché vaut environ 35 27 milliards de wons (XNUMX milliards de dollars).

2. Comment les banques se sont-elles impliquées ?

Les constructeurs ont été les premiers grands acteurs du marché PF-ABCP. Mais alors que le secteur immobilier se développait rapidement, les sociétés de valeurs mobilières sont également entrées dans l'entreprise.

Étant donné que les maisons de courtage accordent les prêts et revendent souvent la dette aux investisseurs, le PF-ABCP est un flux de financement lucratif qui a connu une croissance exponentielle ces dernières années. Les revenus provenant de la garantie des prêts de financement de projets s'élevaient à environ 1.5 42 milliards de wons fin juin, représentant environ 3 % des revenus totaux des courtiers, contre seulement 2017 % en XNUMX, selon les données de KB Securities Co.

En règle générale, soit la maison de courtage, soit le constructeur est le garant, bien que dans le cas du promoteur Legoland, il s'agisse de la province. Selon NICE Investors Service, environ 70 % de cette dette est garantie par des sociétés de courtage, tandis qu'environ 20 % ont des entreprises de construction comme bailleur de fonds.

4. Que s'est-il passé avec Legoland Korea ?

La province de Gangwon, la municipalité où est basé le parc à thème et qui était le garant des titres, a raté le remboursement de 205 milliards de wons de PF-ABCP fin septembre.

Cela s'est produit parce que le gouverneur nouvellement élu du Gangwon, Kim Jin-tae, a refusé d'honorer la dette, un accord conclu sous son prédécesseur et adversaire politique.

La décision de la municipalité a choqué les investisseurs du marché monétaire déjà sous la pression de la hausse des taux d'intérêt et a propulsé les rendements de la dette à court terme à leur plus haut niveau depuis la crise financière mondiale.

L'affaire offre une leçon pour le monde : "une petite erreur peut mettre en péril l'ensemble de l'économie", a déclaré le gouverneur de la Banque de Corée, Rhee Chang-yong, à Bloomberg fin novembre.

En réponse au bouleversement du marché, les responsables de la province de Gangwon ont ensuite fait marche arrière et ont déclaré qu'ils rembourseraient la dette du projet Legoland Korea d'ici le 15 décembre.

5. Quels autres risques existe-t-il ?

La Commission des services financiers de Corée du Sud a décrit le PF-ABCP comme « le maillon le plus faible » parmi les marchés de la dette à court terme du pays.

Un problème inhérent est qu'il existe une inadéquation des échéances entre les actifs sous-jacents des prêts de financement de projets, qui ont généralement une durée de trois ans, et ceux des billets de trésorerie, généralement émis tous les trois mois.

Cela signifie que les risques de refinancement ont augmenté parallèlement aux augmentations agressives des taux d'intérêt de la Banque de Corée. La grande inquiétude serait un effet d'entraînement sur les obligations d'entreprise plus largement.

"Cela aurait des répercussions sur les emprunteurs ayant d'importants besoins de renouvellement ou des dettes arrivant à échéance, qui devront désormais faire face à des coûts de refinancement plus élevés", a déclaré Anushka Shah, responsable du crédit chez Moody's Investors Service. "L'effet de levier des entreprises à l'échelle du système, tout en diminuant, est élevé."

–Avec l'aide de Ritsuko Ando.