Ce fonds Odey explique comment les shorts peuvent indirectement augmenter les rendements absolus

Le fonds LF Brook Absolute Return Fund d'Odey a connu un quatrième trimestre difficile avec un rendement de -4.6 %, bien que son rendement pour l'année 2021 ait été de 9.9 %. En revanche, l'indice MSCI Monde a gagné 22.95 % pour 2021. Le fonds Brook a connu un taux de croissance annuel composé de 12.9 % depuis sa création en 2009.

Dans sa lettre du quatrième trimestre aux investisseurs, James Hanbury de Brook Asset Management a déclaré que leur livre court avait en fait donné un coup de pouce considérable à leur rendement global en 2021. Au milieu de l'enquête du ministère américain de la Justice sur la vente à découvert de fonds spéculatifs, cette déclaration est importante car elle démontre les shorts ne doivent pas nécessairement afficher des rendements positifs pour avoir un impact positif sur le portefeuille global d'un hedge fund.

Il a également signalé que leurs six premières positions longues avaient mal performé l'année dernière, contrairement à leur historique de surperformance significative de leurs plus grandes positions longues. Ils ont utilisé la faiblesse pour ajouter à ces postes à forte conviction.

Les plus gros détracteurs

Depuis 2009, les six principales positions du fonds Brook ont ​​généré un rendement moyen de 22.1 % par an jusqu'à la fin de 2020. Statistiquement, ces positions sont celles où le fonds génère le plus d'alpha en pourcentage de la position, mais 2021 a été la première année qui n'a pas suivi la tendance. Cependant, le reste du portefeuille long du fonds s'est bien comporté en 2021, lui conférant un alpha essentiellement neutre et un rendement de 26.11 % pour le portefeuille long dans son ensemble.

L'année dernière, le plus grand détracteur était AO World, qui, selon Hanbury, était leur «artiste vedette» en 2020. AO World est un challenger dans les domaines de l'audio, de la télévision, de l'informatique, des jeux et des appareils mobiles, ce qui signifie qu'il a fait face au pire des les problèmes de la chaîne d'approvisionnement parce que ses commandes n'étaient pas en tête de file d'attente.

Hanbury pense que les problèmes auxquels l'entreprise a été confrontée sont temporaires et qu'elle a répondu de manière « de haute qualité » en donnant la priorité à ses clients et en investissant dans la croissance. De plus, AO World a augmenté sa part de marché en 2021.

L'année dernière, le deuxième détracteur du fonds Brook était Jet2, la compagnie aérienne la plus convaincue de Hanbury. Le fonds n'a pas réduit la position lorsqu'il a réduit ses participations dans d'autres compagnies aériennes en raison d'une prudence accrue sur l'espace à la fin du premier trimestre.

Hanbury pense que les gros problèmes pour Jet2 étaient que le Royaume-Uni avait certaines des «politiques de vol les plus draconiennes au monde» et que ses orientations changeaient constamment. Cependant, Hanbury a déclaré que Jet2 avait l'un des bilans les plus solides du secteur et il s'attend à ce qu'il gagne des parts de marché.

Les autres détracteurs importants en 2021 ont été IWG et Plus500.

Les plus gros contributeurs longs

Oxford Nanopore et Frasers Group ont été les deux principaux contributeurs du fonds Brook en 2021. Suite à l'introduction en bourse réussie de Nanopore vers la fin septembre, il a relevé ses prévisions d'environ 60 % à mi-parcours. Nanopore a de nouveau renforcé ses prévisions ce mois-ci, ce qui signifie que ses revenus pour le second semestre 2021 finiront par être d'environ 120 % supérieurs à ceux implicites lors de l'introduction en bourse sur une base neutre en devises.

En décembre, Frasers Group a annoncé des bénéfices solides qui ont démontré la santé de son entreprise. L'entreprise a augmenté ses ventes de 24 % et ses bénéfices de plus de 70 %. Sa génération de trésorerie a été supérieure à ses bénéfices en raison de sa comptabilité prudente, qui consiste à déprécier tous les immeubles et les baux à la valeur qu'ils auraient s'ils étaient vacants.

Hanbury pense que la division la plus incomprise et la plus sous-évaluée du groupe Fraser est Flannels, sa division de produits de luxe. Il estime que Flannels a augmenté ses ventes d'environ 50 %, avec des marges supérieures à 20 %. Hanbury pense que le groupe est sur la bonne voie pour atteindre son objectif de 2 milliards de livres sterling d'ici 2025, ce qui donnerait à Flannels à lui seul une valeur plusieurs fois supérieure à celle de l'ensemble du groupe.

Autres expositions

Le fonds Odey a enregistré des rendements robustes de ses expositions aux matières premières, hors pétrole et métaux précieux, à 6.51 %. À 2.15 %, Glencore a été le principal contributeur et l'exposition de Brook au pétrole a généré un solide rendement de 2.31 %. Les deux foreurs du fonds ont fait état d'évolutions positives au cours du quatrième trimestre, avec Maersk Drilling faisant l'objet d'une offre par Noble dans le cadre d'une fusion entièrement en actions et Jon Fredriksen, l'un des plus grands investisseurs du secteur, créant une participation de 6 % dans Valaris.

Brook a également bénéficié d'un rendement robuste de son exposition bancaire à 5.87 % l'an dernier. Son principal contributeur dans l'espace était TCS, qu'il a maintenant vendu. Hanbury a souligné que l'écart entre les bénéfices déclarés et statutaires des banques européennes s'est considérablement réduit. Ainsi, ils ont constitué un capital et ont plus de chances de le restituer aux actionnaires.

Le secteur de la construction au Royaume-Uni a généré un rendement de 2.67 % pour le fonds Brook en 2021, et ses noms ont nettement surperformé le secteur. Hanbury pense que les noms qu'ils ont choisis sont mieux placés pour faire face à l'inflation que le marché implique.

Le fonds Odey a ajouté trois nouvelles positions longues significatives sur ABF, Flutter et Altice USA au cours du quatrième trimestre. Hanbury a ajouté que leur long livre continue d'être biaisé en faveur des noms de valeur.

Comment le livre court a donné un coup de pouce au livre long

Hanbury a indiqué que son portefeuille court avait perdu 11.02 % en termes absolus en 2021, mais malgré cela, il a généré un alpha exceptionnellement fort de 7.88 %. Cet alpha a permis au fonds Odey d'avoir un portefeuille long brut plus important, augmentant indirectement ses rendements absolus.

Le plus gros contributeur du côté court a été Peloton, qui a rapporté 3.25 % pour le fonds Brook. La thèse du fonds selon laquelle la demande COVID pour les produits de la société a été trop extrapolée et que son pouvoir de tarification n'était pas aussi fort que le marché le croyait. Peloton a réduit ses prix à plusieurs reprises l'année dernière, aboutissant à un avertissement sur les bénéfices significatif au quatrième trimestre. Le fonds Odey a alors clôturé la position.

Deux des principales positions courtes du fonds concernaient le secteur des piles à combustible à hydrogène, car la direction du fonds a appliqué les connaissances acquises lors de l'établissement de sa position longue réussie sur Plug Power, l'un de ses principaux contributeurs en 2020. Hanbury a indiqué que l'indice S&P Global Clean Energy a chuté de 27 % en 2021, mais leurs shorts en Nel et Ballard ont nettement sous-performé l'indice.

Nel a ajouté 0.67 % au rendement du fonds Brook, tandis que Ballard a contribué à hauteur de 1.48 %. Hanbury continue de croire que l'hydrogène jouera un rôle important dans la transition énergétique, mais que de nombreuses entreprises de l'espace ne réussiront pas. Les deux sociétés perdent de l'argent et consomment de l'argent.

Ashmore et Chegg ont également été les principaux contributeurs à court terme en 2021, et le fonds Brook a clôturé sa position sur Chegg l'année dernière. Les courts métrages de cinéma du fonds ont également été des contributeurs importants en 2021, et Hanbury pense que les problèmes structurels avec l'espace sont devenus encore plus apparents.

Détracteurs courts importants

Les plus grands détracteurs du fonds Odey sur le côté court ont été ses positions courtes sur le capital-investissement d'EQT et de Partners Group, qui ont soustrait 4.16 % et 1.89 %, respectivement. Hanbury a déclaré que bien que les conditions de levée et de vente soient restées exceptionnellement favorables en 2021, les actions des deux sociétés se sont réévaluées "énormément" au cours de l'année.

Le fonds a conservé les deux shorts car Hanbury reste préoccupé par le fait que le marché comprend mal la qualité de l'information financière de Partners Group et l'exposition cyclique des deux sociétés.

Hanbury caractérise les positions de son portefeuille court comme se négociant sur des multiples de ventes et de bénéfices élevés, bien qu'il existe un mélange significatif dans les types de sociétés qu'ils vendent à découvert.