Cette inflation éclipsera bientôt l'évasion des années 1970

Les années 1970 sont l'ultime allégorie américaine de l'inflation.

Selon les mesures officielles, il s'agissait de la pire déroute de l'inflation dans l'histoire de l'après-guerre aux États-Unis, avec un pic d'inflation à 14.6 %. C'était aussi une leçon amère sur ce qui se passe lorsque les décideurs attendent leur heure - pour un gain politique et ainsi de suite.

Alors, naturellement, les années 1970 sont toujours le référence pour le pire, comme ce vilain enfant à l'école auquel les parents comparent leurs propres enfants. Cette comparaison est particulièrement tentante cette fois-ci.

Tout comme aujourd'hui, l'inflation des années 1970 était un sous-produit à la fois d'une politique monétaire très souple (Demand pull inflation) et les chocs énergétiques (poussée des coûts inflation). C'est donc probablement la meilleure référence qui soit pour prédire ce qui va arriver.

Le hic : ce n'est pas aussi simple que beaucoup le prétendent.

Politique monétaire souple

En 1971, Nixon a détaché le dollar de l'or et l'a transformé en la monnaie fiduciaire flottante telle que nous la connaissons aujourd'hui. Et parce que le dollar n'était plus soutenu par des réserves d'or, cela a libéré les mains de la Fed pour injecter des dollars dans l'économie.

Deux ans avant la réélection de Nixon, la Fed, prétendument poussée par l'administration Nixon, a lancé une politique monétaire expansionniste agressive malgré les inquiétudes suscitées par la hausse de l'inflation.

Le président de la Fed de l'époque, Arthur Burns, a réduit les taux de 9.5% à 3% et a augmenté la masse monétaire M2 en moyenne de 12% d'une année sur l'autre jusqu'à la réélection de Nixon. (Pour la perspective, le monde n'a pas connu une croissance aussi élevée en glissement annuel de la masse monétaire M2 jusqu'à Covid.)

Ensuite, Burns a contraint Nixon à mettre en place des contrôles des salaires et des prix parce qu'il croyait (ou faisait semblant) que la flambée de l'inflation n'avait rien à voir avec sa politique. Au lieu de cela, il a accusé les syndicats et les grandes entreprises d'avoir alimenté l'inflation avec des salaires plus élevés.

Le contrôle des prix a permis de maîtriser l'inflation temporairement, et au prix de pénuries à l'échelle nationale. Mais à long terme, c'était comme un pansement sur une blessure par balle. Cela a masqué le symptôme mais n'a pas résolu le problème sous-jacent.

Ainsi, après la levée du plafond des prix en 1973, les entreprises ont simplement augmenté leurs prix pour rattraper le terrain perdu, et l'inflation refoulée a explosé.

Les chocs pétroliers des années 1970

Ensuite, il y avait un élément substantiel de poussée des coûts.

En 1973, l'OPEP, qui pompait à l'époque 10 barils de pétrole mondiaux sur XNUMX, a interdit toutes les exportations de pétrole vers les États-Unis et ses alliés. C'était des représailles contre l'Occident pour avoir soutenu Israël dans la guerre arabo-israélienne.

Le premier choc pétrolier a commencé.

À l'époque, les États-Unis n'avaient pas de réserves nationales stratégiques. Et accro au pétrole arabe bon marché, il avait réduit sa production nationale au minimum. De la Seconde Guerre mondiale à 1971, la part des États-Unis dans la production mondiale de pétrole est passée de 64 % à 22 %.

Ainsi, en 1974, privés de pétrole arabe, les États-Unis ont commencé à faire face à des pénuries de pétrole et les prix du pétrole ont quadruplé, passant de 3 dollars à près de 12 dollars le baril.

Puis la révolution iranienne s'est produite.

Bien que ses perturbations n'aient entraîné qu'une baisse de 7 % de la production mondiale de pétrole, la peur de l'inconnu a déclenché une flambée de spéculations. Le deuxième choc pétrolier a suivi et en 1980, les prix du pétrole brut ont grimpé à 39 dollars.

(En dollars d'aujourd'hui, les hausses de prix pendant les deux chocs pétroliers équivaudraient à ce que le pétrole brut passe de 24 $ à 142 $ le baril.)

Facteurs d'inflation post-Covid

Avance rapide jusqu'en février 2020.

La pandémie de Covid balaie le monde. La Fed intervient immédiatement en réduisant les taux à zéro et en injectant un montant impensable de 4.8 billions de dollars sous la forme d'un assouplissement quantitatif (QE). Cela représente à lui seul plus que ce que les États-Unis ont dépensé pendant la Seconde Guerre mondiale.

Mais contrairement à 2008, cette fois-ci le QE a été combiné à des dépenses budgétaires massives, y compris des transferts directs d'argent par le biais de chèques de relance (ou en termes monétaires : l'helicopter money).

Dans le cadre des programmes de dépenses de secours de Covid, le Congrès a distribué près de 5 XNUMX milliards de dollars. Ce n'est pas un QE qui finit dans les réserves des banques. C'est une injection directe d'argent dans l'économie, qui fonctionne comme de l'essence sur un feu éteint.

Au total, à la mi-2021, les États-Unis avaient dépensé 13 13 milliards de dollars pour Covid, soit plus que ce qu'ils ont dépensé au cours de leurs XNUMX guerres combinées.

Ray Dalio a surnommé cette approche politique « politique monétaire 3 » (MP3). Et claquant le récit de «l'inflation transitoire» de Powell, Bridgewater a été l'un des premiers gestionnaires d'actifs à qualifier l'inflation d'erreur de politique plutôt que de choc d'approvisionnement de Covid.

Du Bridgewater (c'est moi qui souligne):

« Il ne s'agit pas, dans l'ensemble, d'un problème d'approvisionnement lié à la pandémie : comme nous le montrerons, l'approvisionnement de presque tout est à son plus haut niveau. Plutôt, il s'agit principalement d'un choc de demande à la hausse induit par le MP3. Et même si certains moteurs de la hausse de l'inflation ont été transitoires, nous constatons que le déséquilibre sous-jacent entre l'offre et la demande s'aggrave, et non s'améliore.

Les mécanismes de relance monétaire et budgétaire combinés sont intrinsèquement inflationnistes : Le MP3 crée une demande sans créer d'offre. La réponse MP3 que nous avons vue en réponse à la pandémie a plus que compensé les revenus perdus à cause des fermetures généralisées sans compenser l'offre que ces revenus avaient produite.

L'effet stimulant d'un mélange de mesures de relance monétaire et budgétaire sans précédent se manifeste clairement dans la hausse historique de la demande de biens de consommation américains. Et en décembre dernier, l'inadéquation entre la demande et l'offre ressemblait étroitement à la divergence lors de la poussée d'inflation des années 1970.

Puis, une fois de plus, l'histoire rime avec les années 1970.

En février 2022, Poutine a choqué le monde en organisant une invasion totale de l'Ukraine et en déclenchant la plus grande guerre (ahem, "opération militaire spéciale") en Europe depuis la Seconde Guerre mondiale.

En réponse, l'Occident a imposé un déluge de sanctions à la Russie, y compris des interdictions pétrolières en trompe-l'œil, ce qui ne signifiait pas grand-chose, en particulier pour les Russes américains qui ont riposté. Poutine a étendu l'embargo sélectif de l'Occident (interdisant les choses qui donnent l'impression d'agir, mais ne causent pas de ravages sur leur économie) à des choses qui blessent vraiment les puissances occidentales.

Pour commencer, l'armée russe s'est emparée de tous les ports ukrainiens le long de la mer Noire et a bloqué des millions de tonnes d'exportations alimentaires depuis l'Ukraine. C'est un gros problème. L'Ukraine est le quatrième fournisseur de produits alimentaires de l'UE et l'un des plus grands producteurs mondiaux de céréales de base.

Le Kremlin a également tiré parti de sa position de premier producteur mondial d'engrais et imposé des quotas stricts sur ses exportations. Et tandis que les Nations Unies ont négocié un « accord sur les céréales » en juillet pour relancer les exportations de céréales et d'engrais, de récents rapports de l'ONU montrent que les exportations russes ne se sont pas redressées.

Les engrais sont l'un des principaux intrants de la production alimentaire. Et sans la Russie, le monde ne peut pas s'en procurer suffisamment, ce qui dévaste les rendements, pousse certains producteurs de denrées alimentaires à fermer leurs activités et, à son tour, fait encore monter les prix des denrées alimentaires.

Le dernier de la saga est Nord Stream.

Depuis juin, la Russie a réduit ses flux de gaz vers l'Europe via Nord Stream et déguisé ses actions en utilisant la "maintenance" et toutes sortes d'autres fausses excuses. Et le mois dernier, avant les mystérieuses explosions du Nord Stream, la Russie a complètement fermé le tuyau, menaçant de ne pas le remettre en ligne à moins que l'Occident ne lève ses sanctions.

D'un point de vue économique et géopolitique, la fermeture de Nord Stream est la version européenne de l'embargo pétrolier de l'OPEP. L'Europe génère environ un tiers de son énergie à partir du gaz, et la plupart des pays européens, y compris sa puissance économique allemande, s'approvisionnent en grande partie via Nord Stream.

Ainsi, après la fermeture, les prix du gaz ont explosé en Europe et dans le monde.

Pour la perspective, par rapport à l'époque pré-Covid, les prix de référence du gaz en Europe ont culminé à des prix 10 fois plus élevés, et aux États-Unis, ils étaient à 3 fois les niveaux pré-Covid avant de reculer ces derniers mois.

Voici maintenant un autre parallèle intéressant avec les années 1970.

Le mois dernier, les plus grandes économies européennes ont annoncé qu'elles passeraient 375 milliards de dollars en paquets fiscaux pour durer tout l'hiver. Le Royaume-Uni à lui seul veut dépenser 150 milliards de dollars d'ici un an et demi.

Par rapport à la taille de l'économie américaine, cela équivaut à un paquet de 1 XNUMX milliards de dollars.

Tout cet argent servira à plafonner les prix de l'énergie pour les ménages et les entreprises pour l'année prochaine. Par exemple, la Grande-Bretagne devrait plafonner les factures d'électricité et de gaz des entreprises à "la moitié des prix de gros attendus".

C'est encore une fois le contrôle des prix.

Bien sûr, ils sont aussi intrusifs que les contrôles globaux des salaires et des prix de Nixon, car ils plafonnent uniquement les coûts énergétiques. Mais d'un autre côté, l'énergie est l'un des intrants clés dans la production de tout.

Donc, plafonner les prix de l'énergie, c'est en quelque sorte plafonner une partie du prix de chaque bien et service dans l'économie.

Pic ou creux ?

Avec tout ce qui s'est passé (et qui se passe encore), l'IPC global aux États-Unis n'est pas si mal en point. En comparaison, il reste bien en deçà du pic de 14.6 % de 1980. Mais cet écart explique-t-il vraiment l'ampleur de l'inflation actuelle ?

En août dernier, l'IPC a augmenté de 8.1 % d'une année sur l'autre et de 0.1 % par rapport à il y a un mois, mettant en pièces le récit "l'inflation se modère". Ce qui est le plus inquiétant, c'est que l'IPC de base - qui est dépouillé des prix volatils de l'énergie et des denrées alimentaires - a augmenté pour la première fois en six mois.

Idem dans l'UE. En septembre, l'inflation sous-jacente de l'UE a bondi à un niveau record de 6.1 %, pratiquement toutes les catégories affichant des chiffres élevés.

C'est le dernier clou dans le cercueil de la thèse de « l'inflation transitoire », car ces données nous indiquent que l'explosion des prix de l'énergie alimente avec succès l'inflation dans le reste de l'économie.

Jusqu'à très récemment, les prix de l'énergie étaient une question de factures de services publics et de prix à la pompe. Maintenant, ils sont transmis aux produits finaux, des produits industriels au steak et à la laitue à l'épicerie.

Nous avons vu un décalage similaire dans les années 1970. À l'époque, l'inflation n'a culminé que tdeux ans après l'explosion des prix de l'énergie.

Mais même dans ce cas, comparer ces pics et ces creux à l'IPC d'aujourd'hui revient à comparer des pommes à des oranges pour deux raisons.

D'abord, il y a il y a eu un certain nombre de révisions de la façon dont l'IPC est calculé. Et le changement de loin le plus important a été l'introduction du concept d'équivalent locatif du propriétaire (ORE). Voici une bonne explication de Larry Summers :

Le logement est à la fois un bien de consommation et un investissement. Entre 1953 et 1983, le Bureau of Labor Statistics (BLS) a évalué les coûts de propriété pour l'IPC sans démêler ces deux qualités. Il a produit une mesure qui capture globalement les changements dans les dépenses des propriétaires, en prenant les prix des logements, les taux d'intérêt hypothécaires, les taxes foncières et les assurances, et les coûts d'entretien comme intrants….

En 1983, après dix ans de débats internes, le BLS échange les charges d'accession à la propriété contre un loyer équivalent propriétaire (OER). En estimant ce qu'un propriétaire recevrait pour son logement sur le marché locatif, le BLS a supprimé l'aspect investissement du logement pour isoler la consommation de services résidentiels des propriétaires occupants.

Le résultat est que dans les années 1970, l'inflation du logement suivait en grande partie les taux d'intérêt, car plus les taux étaient élevés, plus la facture hypothécaire était élevée, qui était la plus grande dépense de logement entrant dans l'IPC d'avant 1983 :

En fin de compte, cela a donné l'impression que l'IPC était beaucoup moins sensible au resserrement monétaire et plus élevé qu'il ne devrait l'être techniquement.

Ainsi, pour établir une meilleure comparaison entre l'IPC d'aujourd'hui et celui des années 1970, Larry Summers et ses pairs du FMI et de l'Université de Harvard ont révisé l'IPC des années 1970 pour refléter la méthodologie de l'IPC d'aujourd'hui.

Voici à quoi il ressemble:

Selon cette mesure, l'inflation d'aujourd'hui est très, très proche du pic des années 1980.

Maintenant, le deuxième changement de l'IPC est que ses pondérations ont considérablement évolué en raison des changements structurels de l'économie. Au cours des 50 à 70 dernières années, les dépenses américaines se sont largement déplacées des biens vers les services.

Par exemple, comme le souligne Summers, « Au début des années 1950, l'alimentation et les vêtements représentaient près de 50 % de l'indice global de l'IPC ». Aujourd'hui, ces catégories n'obtiennent que 17 % du poids de l'IPC.

En fin de compte, l'inflation globale est aujourd'hui moins tirée par les « biens transitoires » volatils qui dominaient l'IPC dans les années 1970 et davantage par les services qui sont moins volatils et les plus inquiétants, plus collant.

Qu'est-ce qu'on peut faire de tout ça

Si l'histoire est une indication, les retards d'inflation dans les années 1970 indiquent que l'IPC de 8.6 % d'aujourd'hui pourrait très bien n'être qu'un échauffement. Et en supposant que ses composants soient davantage orientés vers les services, il peut s'avérer plus têtu que l'évasion des années 1970.

D'un autre côté, les hausses de taux de Powell seront probablement beaucoup plus « efficaces » que celles de Burns, ne serait-ce que pour la seule raison de modifier la façon dont nous calculons l'inflation du logement. À tout le moins, des taux hypothécaires plus élevés n'annuleront pas les effets désinflationnistes du resserrement.

En outre, le monde s'est beaucoup endetté depuis lors, ce qui rend l'économie plus sensible au coût de l'argent. Par exemple, la dette des entreprises aux États-Unis en pourcentage du PIB est le double de ce qu'elle était dans les années 1970.

Ainsi, Powell n'aura peut-être pas à recourir aux taux choquants à deux chiffres de Volcker pour apprivoiser la croissance globale de l'IPC.

Mais en fin de compte, l'IPC global a-t-il une quelconque importance ?

Ou s'agit-il simplement d'un critère pratique pour les médias et les politiciens pour créer des récits succincts parce que leur public ne peut pas digérer plus de 300 mots avant de se concentrer sur leur flux Instagram ?

En dehors de la pression politique, l'IPC ne devrait pas beaucoup affecter la politique de la Fed car elle est censée considérer le PCE comme son indicateur d'inflation. Mais le fait que les banquiers centraux ignorent l'IPC global ne signifie pas nécessairement que tout le monde le fait aussi.

En fait, c'est un intrant important qui ajuste les prix et les salaires dans de nombreux secteurs de l'économie.

Du WEF:

«Le BLS a récemment signalé que plus de 2 millions de travailleurs étaient couverts par des conventions collectives qui liaient leurs salaires à l'IPC. L'indice IPC affecte également les revenus de près de 80 millions de personnes en raison de mesures législatives : 47.8 millions de bénéficiaires de la sécurité sociale, environ 4.1 millions de retraités et de survivants de l'armée et de la fonction publique fédérale et environ 22.4 millions de bénéficiaires de bons d'alimentation. L'IPC est également utilisé comme intrant pour une myriade d'autres contrats aux États-Unis qui toucheront presque tous les ménages américains.

Ainsi, même si l'IPC ne reflète pas l'inflation réelle ou n'oriente pas la politique monétaire, sa croissance peut déclencher une prophétie auto-réalisatrice qui le fait. Et compte tenu des parallèles, cette prophétie pourrait être beaucoup plus sombre que celle des années 1970.

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