Les seigneurs de l'argent menacent massivement les marchés

La Fed n'a pas réussi à endiguer l'inflation parce qu'elle a passé trop de temps à se tourner vers le passé, dans le cadre de sa politique « axée sur les données », et a donc maintenu des taux trop bas pendant trop longtemps. En s'en tenant au mantra axé sur les données, il risque de répéter l'erreur dans la direction opposée, augmentant ainsi le risque qu'il provoque la prochaine récession et doive faire un 180. Puisque les marchés ont à peine commencé à évaluer en période de récession et donc une baisse des revenus, ça ferait mal.

Mercredi, le président de la Fed

Jerome Powell

est allé encore plus loin, disant qu'il ne « déclarerait pas la victoire » sur l'inflation tant que l'inflation n'aurait pas baissé pendant des mois. Étant donné que l'inflation culmine généralement au début d'une récession ou après son début, il est difficile pour la Fed d'arrêter de resserrer.

M. Powell parlé de découvrir empiriquement quel niveau de taux d'intérêt ralentit suffisamment l'économie. Ma lecture de cela est que la Fed s'est engagée à continuer à augmenter jusqu'à ce que quelque chose se casse.

La Banque centrale européenne a un problème familier : la politique. Mercredi la BCE a tenu une réunion d'urgence pour résoudre le problème de l'Italie et, dans une moindre mesure, de la Grèce. La BCE veut atténuer la chaleur croissante des obligations italiennes, où le rendement à 10 ans a augmenté à 2.48 points de pourcentage au-dessus de celui de l'Allemagne avant de chuter après l'action de la BCE.

Contrairement à il y a dix ans, lorsque le chef de la BCE de l'époque et aujourd'hui Premier ministre italien

Mario Draghi

s'est engagée à faire « tout ce qu'il faut », l'action de la banque centrale est intervenue avant qu'un incendie ne se déclare, ce qui est louable. Mais la mesure provisoire consistant à rediriger certaines des obligations arrivant à échéance achetées dans le cadre de la relance pandémique vers les pays en difficulté de la zone euro est relativement faible.

La BCE a promis d'accélérer les travaux sur un nouvel « instrument anti-fragmentation » comme solution à long terme, mais c'est là que ça se heurte à la politique. Le nord riche a toujours exigé des conditions en échange de l'injection d'argent dans les pays en difficulté, pour s'assurer qu'ils n'utilisent pas la baisse des rendements obligataires comme excuse pour des emprunts encore plus insoutenables. Mais jusqu'à ce que les flammes engloutissent l'économie, les pays en difficulté ne veulent pas l'embarras - et la catastrophe politique - d'accepter la surveillance du Fonds monétaire international ou du reste de l'Europe.

Il sera difficile pour la BCE d'acheter des obligations en Italie pour maintenir les rendements bas tout en augmentant les taux d'intérêt ailleurs. À tout le moins, il devra imposer une politique plus stricte aux autres pays qu'il ne le ferait autrement. Au pire, il prendra le risque existentiel que l'Italie fasse défaut un jour, comme l'a fait la Grèce, écrasant les finances de la BCE. Les deux sont politiquement toxiques.

À l'heure actuelle, le problème d'inflation en Europe est différent de celui des États-Unis, car les salaires ne s'emballent pas. Mais si l'Europe suit les États-Unis, les taux pourraient devoir augmenter tellement que l'Italie, à croissance lente, aurait du mal à payer les intérêts de sa dette publique, qui s'élève à 150% du produit intérieur brut, peu importe à quel point la BCE comprime l'écart italien sur obligations allemandes.

Même un petit risque que l'Italie rencontre des problèmes justifie le dumping de ses obligations, car les rendements plus élevés deviennent auto-réalisateurs. Lorsque des rendements plus élevés augmentent le risque de défaut, ils rendent les obligations moins attrayantes, pas plus attrayantes. Livré à lui-même, le marché continuerait à les faire monter dans une spirale sans fin.

La Banque du Japon se bat également contre les marchés, même s'il a plus de chances de gagner que la BCE. Les investisseurs ont parié que le

BoJ

sera contraint de relever son plafond sur les rendements obligataires, connu sous le nom de contrôle de la courbe des taux. En principe, la BoJ peut acheter des quantités illimitées d'obligations, elle peut donc maintenir le plafond si elle le souhaite. Mais si les investisseurs pensaient que l'inflation justifiait des rendements plus élevés, la BoJ devrait acheter des quantités toujours croissantes d'obligations, car les investisseurs n'en voudraient pas, comme le regrettait l'économiste Milton Friedman a souligné dès 1968.

Le Japon a le meilleur cas de tous les grands pays développés pour politique monétaire facile. Alors que l'inflation est supérieure à 2 % pour la première fois depuis 2015, elle est presque entièrement due à la hausse des prix mondiaux de l'énergie et de l'alimentation, et il y a peu de pression pour des salaires plus élevés. Si l'on exclut les produits frais et l'énergie, l'inflation annuelle était de 0.8 % en avril, ce qui n'est guère une raison de paniquer.

Pourtant, l'inflation est en hausse et le risque grandit que la BoJ doive céder, entraînant un changement radical des rendements obligataires, le genre de changement qui peut secouer les marchés à l'échelle mondiale. Lorsque la banque centrale suisse a abandonné son plafond monétaire en 2015, plusieurs fonds spéculatifs qui avaient parié qu'elle s'en tiendrait à ses armes ont été durement touchés, et certains ont été contraints de fermer. Le Japon est bien plus important que la Suisse, qui elle-même a secoué les marchés des changes la semaine dernière avec une hausse inattendue des taux d'intérêt qui a conduit à une forte hausse du franc.

Cette morosité pourrait être évitée – les banques centrales sont plutôt intelligentes. Mais les erreurs majeures sont plus probables qu'elles ne l'étaient, ce qui signifie que le risque d'événements extrêmes sur les marchés augmente. Cela appelle à la prudence de la part des investisseurs.

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