La bonne nouvelle, la moins bonne nouvelle et la mauvaise nouvelle

Une semaine seulement après avoir relevé leur taux d'intérêt cible, les responsables de la Fed ont assuré au public la lutte pour faire baisser l'inflation n'est pas terminée. Ils ont même a doublé leurs efforts pour convaincre tout le monde qu'ils sont toujours attachés à un objectif d'inflation de 2 %.

Mieux encore, les derniers chiffres d'inflation restent orientés dans la bonne direction. Les changements d'un mois à l'autre dans l'IPC ainsi que le PCE, ainsi que dans les versions "de base" de ces indices, ont tendance à baisser depuis (au moins) quelques mois.

C'est vrai que le année après année les chiffres de l'inflation restent élevés. Mais comme je l'ai démontré en Septembre (et octobre), même si l'inflation mensuelle reste stable jusqu'en août 2023, la annuel le taux d'inflation ne descendra pas en dessous de 3 % avant mai 2023. Ce ne sont que des calculs : les variations d'une année à l'autre resteront supérieures à la moyenne car le pic initial était si élevé. (C'est aussi vrai que le prix des oeufs est élevé, mais c'est pas l'inflation.)

Voilà les bonnes nouvelles.

La moins bonne nouvelle, c'est la Fed refuse de renoncer à un modèle dépassé de l'économie. Je me réfère, bien sûr, à la courbe de Phillips redoutée, la relation supposée inverse entre le chômage et l'inflation. (La courbe de Phillips est le zombie de la profession économique - elle est morte, mais elle parcourt toujours la terre, principalement dans le métro Washington DC/Corridor nord-est.)

Ses effets sont nocifs. Comme le Rapports du Washington Post, "le marché du travail est toujours brûlant, ce qui complique la lutte de la Fed pour faire baisser les prix et maîtriser l'inflation qui découle de la hausse des salaires et des inadéquations sur le marché du travail." En réalité, cependant, la hausse le chômage n'est pas un mal nécessaire pour se débarrasser de l'inflation, et la croissance économique ne produit pas automatiquement de l'inflation. Une tonne de expérience négative et preuves existe maintenant contre la courbe de Phillips, mais cela ne semble pas avoir d'importance.

Et même si une forte relation de courbe de Phillips existait, l'expérience jette un doute sérieux sur la capacité d'une banque centrale à exploiter cette relation. La dernière exposition est actuellement en plein écran. Selon le président Powell, la Fed «ne s'attendait pas"le marché du travail est si fort, et le président de la Fed de Minneapolis, Neel Kashkari, affirme qu'il"aussi a été surpris par le nombre de gros travaux. »

Tout le monde devrait apprécier la franchise, mais le fait que la Fed ne peut pas lâcher la courbe de Phillips ainsi que ne peut pas prévoir l'emploi n'inspire pas beaucoup de confiance.

La très mauvaise nouvelle, cependant, est que les gens ne devraient pas du tout avoir trop confiance dans la politique monétaire moderne. Il y a plus de suffisamment de preuves empiriques reconsidérer si la Fed a contribué positivement à la stabilisation économique, même si nous ignorons la Grande Dépression et la Grande Récession.

Sceptique? Vérifier ce papier NBER qui résume à la fois la théorie et les preuves de la façon exacte dont la politique monétaire est censée affecter l'économie. (Le terme econ est le mécanisme de transmission de la politique monétaire.) Le document a été publié en 2010, mais les conclusions n'ont pas radicalement changé. Selon aux auteurs:

Les innovations en matière de politique monétaire ont un effet plus modéré sur l'activité réelle et l'inflation au cours des dernières décennies par rapport aux effets d'avant 1980. Notre analyse suggère que ces changements s'expliquent par des changements dans le comportement politique et l'effet de ces changements sur les anticipations, laissant peu de place pour les changements dans le comportement sous-jacent du secteur privé (en dehors des changements liés aux changements de politique monétaire).

En un mot : il y a un manque d'effets facilement identifiables sur le comportement du secteur privé de la politique monétaire, en particulier après 1980. (Mettre différemment, "les réponses des mesures de l'activité réelle et des prix sont devenues plus petites et plus persistantes depuis 1984.")

Donc même de côté de la preuve contre la courbe de Phillips, personne ne devrait être super choqué d'entendre Kashkari admet que, jusqu'à présent, il "ne voit pas beaucoup d'empreinte de notre resserrement à ce jour sur le marché du travail". Mais il y a d'autres éléments dans cette histoire que beaucoup de gens pourraient trouver surprenants.

Tout d'abord, croyez-le ou non, il existe une certaine controverse quant à l'influence précise de la Fed sur les taux d'intérêt du marché par le biais de la politique monétaire. Ma lecture de la preuve est, en gros, loin moins que tout le monde semble penser. (Il y a aussi une longue histoire qui démontre clairement, au mieux, manque de contrôle précis même sur le taux des fonds fédéraux, et encore moins les autres taux à court terme.) Quoi qu'il en soit, la Fed a tendance à à suivre change dans les taux du marché.

Cette relation peut être vu à l'approche de la crise de 2008 et à ses conséquences. C'est également dans les données de 2022, lorsque la Fed a lancé sa campagne de hausse des taux. (Le graphique ci-dessous utilise un taux du Trésor à trois mois, mais d'autres taux du marché à court terme fonctionnent également.)

Maintenant, je serai le premier à admettre que la Fed pourriez avoir un effet négatif majeur sur les taux d'intérêt à court terme du marché si elle choisissait de le faire. La Fed pourrait, par exemple, augmenter les réserves obligatoires tout en vendant rapidement de grandes quantités de ses actifs. Cette action supprimerait une quantité massive de liquidités du marché. Mais c'est exactement pourquoi la Fed n'est pas sur le point de le faire.

Qu'on le veuille ou non, la Fed est le prêteur en dernier ressort (c'est-à-dire la source ultime de liquidité) et elle est chargée de éliminer les risques pour la stabilité financière. Il ne s'agit pas de rendre délibérément la liquidité incroyablement rare.

Enfin, il n'est pas tout à fait clair que les marchés du crédit, dans l'ensemble, sont devenus particulièrement tendus à mesure que les taux ont augmenté. S'il est difficile de mesurer à quel point les marchés du crédit sont devenus tendus, du moins une métrique de la Fed suggère qu'ils ne sont pas particulièrement serrés ainsi que que les conditions se sont assouplies depuis octobre 2022. (Les banques commerciales ont prêté PLUS à travers le cycle de resserrement de la Fed, et selon aux données SIFMA, le volume du marché des pensions est en hausse en 2022. Mais ces types de mesures ne décrivent que des segments étroits des marchés financiers.)

Au niveau macro, les ventes au détail ont été principalement en croissance depuis 2020, et les deux investissement privé intérieur brut ainsi que investissement intérieur net des entreprises privées ont globalement augmenté depuis 2021. La production industrielle a suivi une tendance générale à la hausse (bien qu'elle ait diminué d'octobre à décembre), Et Le PIB a à peine raté un battement.

Si la Fed a vraiment essayé de « ralentir l'économie », elle ne l'a pas fait. Pourtant, l'inflation est en baisse.

De toute évidence, il est important de comprendre exactement pourquoi l'inflation a augmenté en premier lieu et pourquoi elle diminue. Mon argent est sur la stimulation politique budgétaire aggravant les effets des fermetures de COVID, pas la politique monétaire. Et la Fed s'est adaptée à cette explosion budgétaire.

En parlant de cela, nous avons un problème encore plus grave que les années passées, car la Fed peut désormais s'adapter à la politique budgétaire plus facilement qu'auparavant. Autrement dit, la Fed peut désormais acheter des actifs financiers sans créer les types de pressions inflationnistes que ces achats auraient créés avant 2008.

Le Congrès peut résoudre ce problème en imposant un plafond à la taille du bilan de la Fed et à la part de l'encours de la dette américaine que la Fed peut détenir. À plus long terme, cependant, il est temps pour le Congrès d'abandonner le système actuel précisément parce qu'il dépend d'une banque centrale pour « accélérer l'économie » afin d'éviter la déflation et « ralentir l'économie » pour lutter contre l'inflation.

A meilleure alternative serait de réduire le mandat législatif de la Fed tout en uniformisant les règles du jeu réglementaires entre le dollar américain et les autres moyens de paiement potentiels. Il y a beaucoup de bonnes raisons la Fed ne devrait pas viser les prix, et permettre aux marchés privés concurrentiels de fournir des devises constituerait un puissant frein à la capacité du gouvernement à diminuer la qualité de la monnaie.