SVB n'est pas un canari dans la mine de charbon bancaire

Bonjour. Bienvenue à la journée de l'emploi. Les prévisionnistes pensent qu'il y avait 205,000 XNUMX emplois ajoutés en février. Ils ont pensé à quelque chose de similaire le mois dernier, avant que le vrai chiffre de janvier, plus d'un demi-million d'emplois, n'époustoufle tout le monde. Depuis lors, beaucoup ont commencé à écarter les bonnes données de janvier comme un coup de chance de l'hiver chaud. Un autre rapport exceptionnel sur la masse salariale aujourd'hui sera plus difficile à rejeter. Envoyez-nous un email: [email protected] ainsi que [email protected].

Silicon Valley Bank

Les actions de la Silicon Valley Bank ont ​​chuté de 60% hier, après que la société a annoncé qu'elle avait apporté des modifications majeures à son bilan et qu'elle lèverait de nouveaux capitaux. C'est un grand pas, mais pas - dans le contexte des marchés en général - une histoire particulièrement importante. Après le coup de fouet de jeudi, la capitalisation boursière de SVB n'est que de 6 milliards de dollars.

Qu'est-ce qu'un très grande histoire est que les banques en général se sont fortement vendues aux nouvelles. L'indice bancaire KBW a chuté de 8 %. Regardez les choses de cette façon : la baisse sympathique de 5.4 % d'hier dans JPMorgan Chase représente une baisse de valeur beaucoup plus importante (22 milliards de dollars) que la baisse des propres actions de SVB (9.5 milliards de dollars). Le frisson dans le secteur bancaire suggère que ce qui n'a pas fonctionné chez SVB est emblématique d'un problème plus important. Est-ce?

La réponse courte est non. Dire cela me rend extrêmement nerveux; il est beaucoup plus sûr pour un journaliste financier de prédire une catastrophe qui ne se matérialisera pas que d'écarter la possibilité d'une catastrophe qui se produira. Mais les problèmes de SVB proviennent de particularités de bilan que la plupart des autres banques ne partagent pas. Dans la mesure où d'autres banques ont des problèmes similaires, ils devraient être beaucoup plus légers. Il y a cependant un ajout important : dans le secteur bancaire, les manques de confiance peuvent prendre leur tour. Si suffisamment de personnes pensent que les problèmes de type SVB sont répandus, de mauvaises choses pourraient se produire. Les banques passeront les prochains jours à dire "nous n'aurons pas besoin de procéder à des dépréciations ou de lever des fonds propres". Cela n'apaisera les nerfs de personne; au contraire, cela sonnera comme un écho de 2007-8.

Commençons donc par les faits. Les problèmes de SVB peuvent être résumés par un tableau :

SVB s'adresse aux industries technologiques californiennes et a connu une croissance rapide aux côtés de ces industries pendant des années. Mais ensuite, avec l'explosion du financement spéculatif dans le boom de la pandémie de coronavirus, les dépôts (ligne bleu foncé) ont augmenté très rapidement. Les principaux clients de SVB, les start-ups technologiques, avaient besoin d'un endroit où placer l'argent que les capital-risqueurs leur pelletaient. Mais SVB n'avait pas la capacité, ou peut-être l'envie, d'accorder des prêts (ligne bleu clair) au rythme des dépôts. Elle a donc investi les fonds à la place (ligne rose) - en grande majorité dans des prêts à long terme et à taux fixe. , titres de créance garantis par l'État.

Ce n'était pas une bonne idée, car cela donnait à SVB une double sensibilité à des taux d'intérêt plus élevés. Du côté de l'actif du bilan, des taux plus élevés diminuent la valeur de ces titres de créance à long terme. Du côté du passif, des taux plus élevés signifient moins d'argent injecté dans la technologie et, par conséquent, une offre moindre de financement par dépôt bon marché.

Cela ne signifie pas que la SVB était confrontée à une crise de liquidité dans laquelle elle ne ferait pas face aux retraits (bien que, encore une fois, toute banque qui se trompe assez mal de quelque manière que ce soit puisse faire face à une ruée soudaine). Le principal problème est la rentabilité. Les entreprises, contrairement aux déposants de détail, sont très sensibles au prix de leurs dépôts. Lorsque les taux augmentent, les entreprises s'attendent à ce que leurs dépôts rapportent davantage et déplaceront leur argent si cela ne se produit pas. La plupart des déposants de détail ne peuvent pas être dérangés. Et les déposants de la SVB sont majoritairement des entreprises.

Le rendement des actifs de la SVB est ancré par le niveau des obligations d'État à long terme achetées lorsque les taux étaient bas ; pendant ce temps, son coût de financement augmente rapidement. Au quatrième trimestre, son coût des dépôts a augmenté de 2.33 %, contre 14 % au dernier trimestre de 2021. C'est mauvais mais pas mortel : les actifs portant intérêt de la société ont rapporté 3.36 % au quatrième trimestre, contre 1.99 pour cent, entraînant un resserrement de l'écart, mais toujours positif. Mais les coûts des dépôts continueront d'augmenter à mesure que davantage de dépôts seront renouvelés, même en l'absence de nouvelles augmentations de taux.

C'est pourquoi SVB a vendu 21 milliards de dollars d'obligations. Elle avait besoin de réinvestir ces fonds dans des titres à durée plus courte, d'augmenter le rendement et de rendre son bilan plus flexible face à toute nouvelle hausse des taux. Et puis il fallait lever des capitaux pour remplacer les pertes subies lors de ces ventes (si vous achetez une obligation lorsque les taux sont bas et que vous la vendez lorsque les taux sont élevés, vous subissez une perte). 

Pourquoi la plupart des autres banques ne feront-elles pas face à une crise similaire ? Premièrement, peu d'autres banques ont une proportion de dépôts d'entreprises aussi élevée que SVB, de sorte que leurs coûts de financement n'augmenteront pas aussi rapidement. Chez Fifth Third, une banque régionale typique, les frais de dépôt n'ont atteint que 1.05 % au quatrième trimestre. À la gigantesque Bank of America, le chiffre était de 0.96 %.

Deuxièmement, peu d'autres banques ont autant d'actifs bloqués dans des titres à taux fixe que SVB, plutôt que dans des prêts à taux variable. Les valeurs mobilières représentent 56 % des actifs de SVB. Au cinquième tiers, le chiffre est de 25 % ; à Bank of America, il est de 28 pour cent. C'est encore beaucoup d'obligations, détenues dans les bilans bancaires à en dessous de leur valeur marchande. Les faibles rendements des obligations freineront les bénéfices. Ce n'est cependant ni une surprise ni un secret, et les banques dont les activités sont plus équilibrées que SVB devraient pouvoir s'en sortir.

Les marges d'intérêt nettes de la plupart des banques (rendement de l'actif moins coût de financement) commenceront bientôt à se comprimer. Cela fait partie d'un cycle normal : lorsque les taux augmentent, les rendements des actifs augmentent rapidement et les coûts des dépôts se rattrapent. Gerard Cassidy, analyste bancaire chez RBC, s'attend à ce que les NIM culminent au premier ou au deuxième trimestre et déclinent à partir de là. Mais tout le monde savait que cela arrivait avant que SVB ne frappe les rochers. RBC a tenu cette semaine sa conférence bancaire annuelle, à laquelle toutes les grandes banques régionales ont pris la parole. Un seul (Key Corp) a abaissé ses prévisions de revenu net d'intérêts.

Pour la plupart des banques, des taux plus élevés sont en eux-mêmes une bonne nouvelle. Ils aident le côté actif du bilan plus qu'ils ne nuisent au passif. Bien sûr, si les taux sont plus élevés parce que la Fed resserre sa politique, et que ce resserrement politique pousse l'économie dans la récession, c'est mauvais pour les banques. Les banques détestent les récessions. Mais ce risque était également bien connu avant la très mauvaise journée de SVB.

SVB est à l'opposé : des taux plus élevés lui nuisent plus du côté du passif qu'ils ne l'aident du côté de l'actif. Comme le résume Chris Kotowski, analyste de la banque Oppenheimer, SVB est "une valeur aberrante sensible au passif dans un monde généralement sensible aux actifs".

SVB n'est pas un canari dans la mine de charbon bancaire. Ses déboires pourraient provoquer une perte de confiance générale qui fait mal au secteur, mais cela nécessiterait une métaphore différente : crier au feu dans un théâtre bondé, peut-être. Les investisseurs doivent rester calmes et garder un œil sur les fondamentaux.

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