Actions qui pourraient atteindre 0 $ alors que la Fed augmente ses taux: Carvana

Le temps presse pour les entreprises qui brûlent de l'argent et qui sont maintenues à flot avec un accès facile/bon marché au capital. Ces entreprises «zombies» risquent de faire faillite si elles ne peuvent pas lever davantage de dettes ou de capitaux propres, ce qui n'est plus aussi facile qu'avant.

Alors que la Fed augmente les taux d'intérêt et met fin à l'assouplissement quantitatif, l'accès à des capitaux bon marché se tarit rapidement. Dans le même temps, de nombreuses entreprises sont confrontées à des marges en baisse et peuvent être contraintes de ne pas payer d'intérêts sans possibilité de refinancement. Au fur et à mesure que ces sociétés zombies manqueront de liquidités pour rester à flot, les primes de risque augmenteront sur le marché, ce qui pourrait réduire davantage la liquidité et créer une série croissante de défauts de paiement d'entreprises.

Ce rapport présente Carvana (CVNA), une entreprise zombie avec un risque élevé de voir son action passer à 0 $/action.

Les entreprises zombies avec peu d'argent sont risquées

Les entreprises qui consomment beaucoup de liquidités et qui disposent de peu de liquidités sont risquées sur le marché actuel. Être obligé de lever des capitaux dans cet environnement, même si l'entreprise réussit finalement, n'est pas bon pour les actionnaires existants.

La figure 1 montre les entreprises zombies les plus susceptibles de manquer de liquidités en premier, sur la base de la consommation de flux de trésorerie disponible (FCF) et de la trésorerie au bilan au cours des douze derniers mois (TTM). Chaque entreprise de la figure 1 a :

• Ratio de couverture des intérêts négatifs (EBIT/Frais d'intérêts)
• FCF négatif sur le TTM
• Moins de 24 mois avant d'avoir besoin de plus de capital pour subventionner le taux d'épuisement du TTM FCF
• Été un choix de zone de danger

Sans surprise, les entreprises qui risquent le plus de voir leur cours de bourse tomber à 0 $ sont celles dont le modèle commercial sous-jacent est médiocre, ce qui a été négligé par les investisseurs lors de la frénésie boursière de 2020-2021. Des entreprises telles que Carvana, Freshpet, Peloton et Squarespace (SQSP) ont moins de six mois de liquidités dans leurs bilans sur la base de leur consommation de FCF au cours des douze derniers mois. Ces stocks ont un risque réel d'aller à zéro.

Figure 1 : Stocks de la zone dangereuse avec moins de deux ans d'argent en caisse : au 1T22

Pour calculer les "mois avant la faillite", j'ai divisé la consommation TTM FCF par 12, ce qui équivaut à une consommation mensuelle de liquidités. Je divise ensuite la trésorerie et les équivalents au bilan jusqu'au 1T22 par la consommation de trésorerie mensuelle.

Et les actions zombies surévaluées sont les plus risquées

Les valorisations boursières qui intègrent des attentes élevées en matière de croissance future des bénéfices ajoutent plus de risque à la détention d'actions de sociétés zombies avec seulement quelques mois de liquidités restantes. Pour les sociétés zombies les plus risquées, non seulement le cours de l'action ne reflète pas assistance technique à court terme détresse à laquelle est confrontée l'entreprise, mais il reflète également des hypothèses optimistes irréalistes quant à la long-term rentabilité de l'entreprise. Avec ces actions, le risque de surévaluation s'ajoute au risque de flux de trésorerie à court terme.

Ci-dessous, nous examinerons de plus près Carvana et détaillerons la consommation de trésorerie de la société et dans quelle mesure le cours de son action pourrait encore baisser.

Carvana (CNVA)

J'ai placé Carvana (CVNA) dans la zone de danger en août 2020, et l'action a surperformé le S&P 500 en tant que short de 95 % depuis lors. Même après avoir chuté de 93 % par rapport à son sommet de 52 semaines, de 89 % depuis le début de l'année et de 67 % par rapport à mon rapport d'avril 2022, je pense que l'action a beaucoup plus d'inconvénients.

Carvana n'a pas réussi à générer un flux de trésorerie disponible positif au cours d'une année depuis son introduction en bourse en 2017. Depuis 2016, Carvana a brûlé 8.3 milliards de dollars en FCF, selon la figure 2. En effet, le feu de joie de Carvana rugit alors que l'entreprise a brûlé 4.0 milliards de dollars. en FCF sur le TTM clos le 1T22. Avec seulement 247 millions de dollars de trésorerie et d'équivalents de trésorerie au bilan à la fin du 1T22, le solde de trésorerie de Carvana n'aurait pu maintenir sa consommation de trésorerie que moins d'un mois après le 1T22.

Sans surprise, Carvana a émis 3.3 milliards de dollars de billets de premier rang non garantis en avril 2022, qui portent intérêt à 10.25 %. Le taux d'intérêt sur la dette est considérablement plus élevé que le taux de 4.875 % sur les billets de premier rang non garantis émis en août 2021. Cependant, la majeure partie de ce capital est déjà comptabilisée, car Carvana utilise le produit pour financer l'acquisition de 2.2 milliards de dollars de l'enchère américaine d'ADESA. Entreprise.

En supposant que Carvana empoche les 1.1 milliard de dollars de trésorerie restants après l'accord ADESA, la société n'a plus que trois mois de trésorerie supplémentaires, sur la base de son taux de consommation de trésorerie TTM. Même si la consommation de FCF de l'entreprise ralentit à sa moyenne sur trois ans, le capital supplémentaire maintiendrait l'entreprise à flot pendant seulement six mois. Bien qu'elle ait levé des capitaux il y a à peine trois mois, Carvana devra probablement en lever davantage avant la fin de cette année.

Figure 2 : Flux de trésorerie disponible cumulé de Carvana depuis 2016

L'évaluation implique que Carvana génère plus de ventes que les deux plus grands concessionnaires de voitures d'occasion

J'utilise mon modèle de flux de trésorerie actualisés inversés (DCF) pour analyser les attentes de flux de trésorerie futurs intégrées à l'évaluation actuelle de Carvana. Malgré une concurrence féroce et des marges bénéficiaires négatives lorsque les prix des voitures d'occasion ont monté en flèche, le prix des actions de Carvana est évalué comme si l'entreprise augmenterait ses revenus à des niveaux plus élevés que ceux de CarMax. KMX
et AutoNation AN
, un exploit qui a très peu de chances de se matérialiser.

Pour justifier son prix actuel de 25 $/action, mon modèle montre que Carvana devrait :

• améliorer immédiatement sa marge NOPAT à 3 % (au-dessus de la marge NOPAT 2021 de -1 % mais en dessous de CarMax à 4 %) et
• augmenter les revenus de 15 % par an (1.6 x projetée croissance de l'industrie jusqu'en 2027) pour les sept prochaines années.

Dans ce nouvel article concernant notre nouveau projet scénario, les revenus de Carvana en 2028 atteindraient 34.1 milliards de dollars, soit 106 % des revenus TTM de CarMax et 128 % des revenus TTM d'AutoNation, les deux plus grands concessionnaires de voitures d'occasion en termes de revenus.

Ce scénario implique que l'entreprise vendrait environ 1.2 million de véhicules au détail et en gros en 2028, contre un peu plus de 632,000 14.1 vendus au cours des douze derniers mois. Cette implication est calculée en prenant le revenu implicite divisé par le revenu implicite par véhicule. Au cours du TTM, Carvana a généré un total de 632 milliards de dollars de revenus et vendu 22.2 3.5 véhicules de détail et de gros combinés, ce qui équivaut à environ 2028 28.3 $ de revenus par unité vendue. En supposant une inflation de XNUMX % par an, le revenu par unité vendue en XNUMX serait d'environ XNUMX XNUMX $. Des ventes aussi élevées représenteraient les trois quarts des véhicules vendus sur le TTM par le plus grand détaillant américain de voitures d'occasion, CarMax. Dans un marché mature, comme le sont certainement les voitures d'occasion, une telle croissance nécessite de prendre des parts de marché importantes à des concurrents redoutables.

Ce scénario implique également que Carvana fait passer le NOPAT de -446 millions de dollars sur le TTM à 1.0 milliard de dollars en 2028, soit 82 % du NOPAT de l'exercice 2022 de CarMax.

80 % de baisse si Carvana se développe au rythme de l'industrie

Ci-dessous, j'examine un scénario DCF supplémentaire pour mettre en évidence le risque de baisse, même si les revenus de Carvana augmentent au même rythme que le industrie de la voiture d'occasion et les marges atteignent la moitié de celles de CarMax.

Si je suppose que Carvana :

• La marge NOPAT s'améliore à 2 % (en dessous de la marge NOPAT 2021 de -1 %, de la marge TTM de -3 % et de la moitié de la marge TTM de CarMax),
• le chiffre d'affaires croît à des taux consensuels en 2022 et 2023, et
• les revenus augmentent de 9 % par an de 2024 à 2028 (égal au taux de croissance prévu de l'industrie jusqu'en 2027), puis

le stock vaudrait juste 5 $/action aujourd'hui – une baisse de 80% par rapport au prix actuel.

Dans ce scénario, l'entreprise augmente ses revenus à 32.1 milliards de dollars en 2028, et en supposant que Carvana génère environ 28 1.1 dollars par véhicule vendu (en utilisant les mêmes hypothèses que les scénarios précédents), l'entreprise vendrait 2028 million de véhicules en 69, soit un quasi-doublement par rapport aux niveaux TTM et 2022% des véhicules vendus par CarMax au cours de son exercice XNUMX.

Ce scénario implique que Carvana fait passer le NOPAT de -446 millions de dollars sur le TTM à 657 millions de dollars en 2028, soit 53% du NOPAT de l'exercice 2022 de CarMax.

La figure 3 compare le futur NOPAT implicite de Carvana dans ces scénarios à son NOPAT historique. J'inclus également le TTM NOPAT pour CarMax pour référence.

Figure 3 : NOPAT historique et implicite de Carvana : Scénarios d'évaluation DCF

Chacun des scénarios ci-dessus suppose également que Carvana augmente ses revenus, NOPAT et FCF sans augmenter le fonds de roulement ou les immobilisations. Cette hypothèse est hautement improbable, mais me permet de créer des scénarios du meilleur des cas qui démontrent les attentes intégrées dans l'évaluation actuelle. Pour référence, le capital investi de Carvana a augmenté de 86 % composé annuellement de 2015 à 2021. Si je suppose que le capital investi de Carvana augmente à un rythme similaire dans les scénarios DCF ci-dessus, le risque de baisse est encore plus important.

Divulgation: David Trainer, Kyle Guske II et Matt Shuler ne reçoivent aucune rémunération pour écrire sur un titre, un style ou un thème spécifique.