La récupération des stocks peut prendre des années

(Bloomberg) — Autour de Columbus Day, 1979, Paul Volcker, nouvellement installé à la tête de la Réserve fédérale, s'est lancé dans la croisade qui a fait de lui une légende : une campagne sans limites pour faire reculer l'inflation. À Wall Street, il a fallu près de trois ans pour se redresser.

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Quatre décennies plus tard, les parallèles abondent. Avec une inflation approchant les deux chiffres, la Fed de Jerome Powell est engagée dans sa campagne de resserrement monétaire la plus puissante depuis l'époque de Volcker, augmentant les taux par tranches au fur et à mesure que les actions et les obligations s'effondrent. Le message de l'histoire pour les marchés donne à réfléchir. Les reprises prennent du temps lorsque les banques centrales sont contre vous.

Temps - et un estomac solide. Avec le rebond des actions cette semaine, les investisseurs doivent se rappeler que lorsque le resserrement de Volcker a commencé à mordre en 1980, provoquant un bref relâchement de son rythme, le S&P 500 a rebondi de 43 % sur environ huit mois. Les gains se sont avérés de courte durée et ce n'est qu'au milieu de 1982 que les actions ont commencé une reprise durable.

Powell a fait allusion le mois dernier au bilan de persévérance de son prédécesseur, affirmant que les décideurs "continueront jusqu'à ce que le travail soit fait" – invoquant les mémoires de Volcker, "Keeping at It". Les messages monétaires bellicistes, combinés aux risques géopolitiques, ont forcé les stratèges de JPMorgan Chase & Co., qui réclament un rebond des actions depuis des mois, à réfléchir à nouveau.

"Bien que nous restions au-dessus du consensus positif, ces développements sont susceptibles d'introduire des retards dans la reprise économique et du marché", ont écrit les stratèges du marché mondial de JPMorgan dirigés par Marko Kolanovic dans une note récente. Cela "met nos objectifs de prix pour 2022 en danger et suggère qu'ils pourraient ne pas être atteints avant 2023, ou lorsque ces risques s'atténueront".

D'autres ont une vision encore plus sombre. Le pire de la crise à l'époque de Volcker a été une baisse de 27 % entre la fin de 1980 et août 1982. C'est un peu plus que la baisse de 25 % du pic au creux subie par les investisseurs au pire moment de l'année. Ce qui handicape le marché moderne, ce sont les niveaux de valorisation bien au-delà de ceux de l'époque.

Mesurée par le cours de l'action par rapport aux ventes, la valorisation du S&P 500 - bien qu'en baisse par rapport à son niveau record - reste à des niveaux proches du pic dot-com de 1999. Et l'implosion de la bulle technologique est un autre rappel qu'il peut falloir des années pour que les actions monter un rebond soutenu – le S&P 500 a connu trois années consécutives de baisses à deux chiffres en pourcentage.

"Nous avons beaucoup de pénitence à payer", a déclaré Sam Stovall, stratège en chef des investissements chez CFRA Research. "Nous allons devoir faire l'expérience d'un marché baissier qui pourrait probablement finir par être beaucoup plus profond que celui où nous sommes déjà allés et que nous pourrions nous retrouver dans une trajectoire inférieure pour les actions au cours de la prochaine décennie."

Mais ce qui compte le plus aujourd'hui, c'est la durée pendant laquelle la Fed maintient des taux d'intérêt plus élevés, selon Lauren Goodwin, économiste et stratège de portefeuille chez New York Life Investments. "Si nous voyons la Fed maintenir ces niveaux de taux d'intérêt plus élevés, je pense qu'il sera plus difficile ou plus lent pour les actifs à risque d'atteindre leurs sommets précédents", a-t-elle déclaré dans une interview.

C'est pour deux raisons : d'une part, des taux d'intérêt plus élevés aujourd'hui signifient un taux d'actualisation plus élevé pour les flux de trésorerie futurs d'une entreprise - la mesure ultime de la valorisation actuelle d'une action. Deuxièmement, les taux d'intérêt élevés freinent également la croissance économique, comme les décideurs de la Fed le reconnaissent volontiers et le recherchent même activement.

L'espoir est que la Fed actuelle n'aura pas à continuer aussi longtemps que Volcker, qui – lorsqu'il a lancé sa campagne dans une annonce surnommée le «massacre du samedi soir» – se débattait avec un héritage d'années d'inflation élevée, avec les attentes généralisées que cela se poursuive.

"Volcker faisait face à une spirale salaires-prix fortement enracinée qu'il devait briser", a déclaré Quincy Krosby, stratège en chef des marchés mondiaux chez LPL Financial, dans une interview. "Aucune période ne se ressemble évidemment."

Pourtant, il n'y a aucun signe de pivotement loin d'un resserrement pour l'instant de la part de la Fed actuelle. Mardi, le nouveau membre du conseil d'administration, Philip Jefferson, a déclaré que la réduction de l'inflation était la priorité absolue de la banque centrale, tandis que la présidente de la Fed de San Francisco, Mary Daly, a déclaré que les responsables devaient "suivre" les hausses de taux d'intérêt.

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"La question clé pour la reprise des actifs à risque dans ce cycle est de savoir si la Fed maintiendra les taux d'intérêt au-dessus du neutre et pendant combien de temps", a déclaré Goodwin. "Ou vont-ils clignoter?"