La panique des fonds de pension a conduit à l'intervention d'urgence de la Banque d'Angleterre

LONDRES – Le Banque d'Angleterre lancé un intervention historique pour stabiliser l'économie britannique, annonçant un programme d'achat de deux semaines d'obligations à long terme et reportant ses ventes de gilts prévues jusqu'à fin octobre.

Cette décision est intervenue après une vente massive d'obligations d'État britanniques – connues sous le nom de «gilts» – à la suite des annonces de politique budgétaire du nouveau gouvernement vendredi. Les politiques comprenaient de larges pans de réductions d'impôts non financées qui ont suscité des critiques mondiales, et ont également vu le la livre tombe à un plus bas historique face au dollar le lundi.

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La décision a été prise par le Comité de politique financière de la Banque, qui est principalement chargé d'assurer la stabilité financière, plutôt que par son Comité de politique monétaire.

Pour éviter un « durcissement injustifié des conditions de financement et une réduction du flux de crédit à l'économie réelle, le FPC a déclaré qu'il achèterait des gilts à « toute échelle nécessaire » pour un temps limité.

Au cœur de l'annonce extraordinaire de la Banque se trouvait la panique parmi les fonds de pension, certaines des obligations détenues en leur sein perdant environ la moitié de leur valeur en quelques jours. 

Dans certains cas, la chute a été si forte que les fonds de pension ont commencé à recevoir des appels de marge - une demande des courtiers pour augmenter les fonds propres d'un compte lorsque sa valeur tombe en dessous du montant requis par le courtier.

Les obligations à long terme représentent environ les deux tiers des quelque 1.5 billion de livres sterling de la Grande-Bretagne dans les soi-disant fonds d'investissement axés sur le passif, qui sont largement à effet de levier et utilisent souvent des gilts comme garantie pour lever des fonds. 

Ces LDI appartiennent à des régimes de retraite du dernier salaire, qui risquaient de tomber en faillite car les LDI étaient contraints de vendre davantage de gilts, ce qui faisait baisser les prix et envoyait la valeur de leurs actifs en dessous de celle de leurs passifs. Les régimes de retraite à salaire de fin de carrière ou à prestations définies sont des régimes de retraite en milieu de travail populaires au Royaume-Uni qui fournissent un revenu annuel garanti à vie à la retraite en fonction du salaire final ou moyen du travailleur.

Dans son achat d'urgence de gilts à long terme, la Banque d'Angleterre entend soutenir les prix des gilts et permettre aux LDI de gérer la vente de ces actifs et la revalorisation des gilts de manière plus ordonnée, afin d'éviter une capitulation du marché.

La Banque a annoncé qu'elle commencerait à acheter jusqu'à 5 milliards de livres sterling de gilts à long terme (ceux ayant une échéance de plus de 20 ans) sur le marché secondaire du mercredi au 14 octobre. 

Les pertes attendues, qui pourraient éventuellement ramener les prix des gilts à leur niveau d'avant l'intervention, mais de manière moins chaotique, seront « entièrement indemnisées » par le Trésor britannique. 

La Banque a conservé son objectif de 80 milliards de livres sterling de ventes de gilts par an et a reporté le début de la vente de gilts lundi – ou resserrement quantitatif – jusqu'à la fin octobre. Cependant, certains économistes estiment que cela est peu probable.

« Il y a clairement un aspect de stabilité financière dans la décision de la BoE, mais aussi un aspect de financement. La BoE ne le dira probablement pas explicitement, mais le mini-budget a ajouté 62 milliards de livres sterling d'émissions de gilts au cours de cet exercice, et l'augmentation de son stock de gilts par la BoE contribue grandement à atténuer l'angoisse de financement des marchés des gilts », a expliqué ING. les économistes Antoine Bouvet, James Smith et Chris Turner dans une note mercredi. 

"Une fois QT redémarré, ces craintes resurgiront. Il serait sans doute bien préférable que la BoE s'engage à acheter des obligations pour une période plus longue que les deux semaines annoncées, et à suspendre QT encore plus longtemps.

Un récit central émergeant de la position économique précaire du Royaume-Uni est la tension apparente entre un gouvernement assouplissant la politique budgétaire tandis que la banque centrale se resserre pour tenter de contenir une inflation vertigineuse.

« Faire revenir les achats d'obligations au nom du fonctionnement du marché est potentiellement justifié ; cependant, cette action politique soulève également le spectre d'un financement monétaire qui peut ajouter à la sensibilité du marché et forcer un changement d'approche », a déclaré Robert Gilhooly, économiste principal chez Abrdn.

« La Banque d'Angleterre reste dans une situation très difficile. La motivation pour « tordre » la courbe des rendements peut avoir un certain mérite, mais cela renforce l'importance d'un resserrement à court terme pour se prémunir contre les accusations de domination budgétaire.

Le financement monétaire fait référence à une banque centrale qui finance directement les dépenses publiques, tandis que la domination budgétaire se produit lorsqu'une banque centrale utilise ses pouvoirs de politique monétaire pour soutenir les actifs publics, en maintenant les taux d'intérêt bas afin de réduire le coût du service de la dette souveraine.

Intervention supplémentaire ?

Le Trésor a déclaré mercredi qu'il soutenait pleinement la ligne de conduite de la Banque d'Angleterre et a réaffirmé l'engagement du ministre des Finances Kwasi Kwarteng en faveur de l'indépendance de la banque centrale. 

Les analystes espèrent qu'une nouvelle intervention de Westminster ou de la City de Londres contribuera à apaiser les inquiétudes du marché, mais jusque-là, les eaux agitées devraient persister.

Dean Turner, chef de la zone euro et économiste britannique chez UBS Global Wealth Management, a déclaré que les investisseurs devraient surveiller la position de la Banque d'Angleterre sur les taux d'intérêt dans les prochains jours. 

Le comité de politique monétaire n'a jusqu'à présent pas jugé bon d'intervenir sur les taux d'intérêt avant sa prochaine réunion prévue le 3 novembre, mais l'économiste en chef de la Banque d'Angleterre, Huw Pill, a suggéré qu'un événement budgétaire "significatif" et une chute "significative" des la livre sterling nécessitera un mouvement « important » des taux d'intérêt. 

UBS ne s'attend pas à ce que la Banque bouge sur ce point, mais prévoit maintenant une hausse des taux d'intérêt de 75 points de base lors de la réunion de novembre, mais Turner a déclaré que les risques sont désormais davantage orientés vers 100 points de base. Le marché table désormais sur une hausse plus importante, comprise entre 125 et 150 points de base.

« La deuxième chose à surveiller sera les changements dans la position du gouvernement. Il ne fait aucun doute que les mouvements actuels du marché sont le résultat d'un événement fiscal et non monétaire. La politique monétaire essaie de s'éponger après que le lait a été renversé », a déclaré Turner.

Le Trésor a promis une nouvelle mise à jour sur le plan de croissance du gouvernement, y compris les coûts, le 23 novembre, mais Turner a déclaré qu'il y avait maintenant "toutes les chances" que cela soit avancé ou du moins précédé de nouvelles annonces.

« Si le chancelier peut convaincre les investisseurs, en particulier ceux d'outre-mer, que ses plans sont crédibles, alors la volatilité actuelle devrait s'atténuer. Rien de moins, et il y aura probablement plus de turbulences pour le marché du gilt et la livre sterling dans les semaines à venir », a-t-il ajouté.

Qu'en est-il maintenant de la livre sterling et des gilts ?

Suite à l'intervention de la Banque sur le marché obligataire, les économistes d'ING s'attendent à un peu plus de stabilité de la livre sterling, mais notent que les conditions de marché restent « fébriles ».

"Le dollar fort et les doutes sur la viabilité de la dette britannique signifieront que le GBP/USD aura du mal à maintenir des rallyes dans la zone 1.08/1.09", ont-ils déclaré dans la note de mercredi.

Cela a prouvé le cas jeudi matin alors que la livre a chuté de 1% contre le billet vert pour s'échanger à environ 1.078 $.

Bethany Payne, gestionnaire de portefeuille d'obligations mondiales chez Janus Henderson, a déclaré que l'intervention n'était "qu'un pansement adhésif sur un problème beaucoup plus large". Elle a suggéré que le marché aurait bénéficié du fait que le gouvernement "clignotait d'abord" face à la réaction du marché à son programme politique, plutôt que la banque centrale.

"Avec la Banque d'Angleterre qui achète des obligations à long terme, et montre donc sa volonté de relancer l'assouplissement quantitatif lorsque les marchés deviennent nerveux, cela devrait rassurer les investisseurs sur le fait qu'il existe un filet de sécurité sur le rendement des gilts", a déclaré Payne. 

Couplé à une syndication de gilts "relativement réussie" sur 30 ans mercredi matin, dans laquelle l'intérêt total était de 30 milliards de livres sterling contre 4.5 milliards de livres émises, Payne a suggéré qu'il y avait "un certain réconfort à avoir". 

"Cependant, augmenter le taux d'escompte tout en s'engageant dans un assouplissement quantitatif à court terme est un bourbier politique extraordinaire à naviguer, et indique potentiellement une poursuite de la faiblesse de la monnaie et une volatilité continue."