Net Zero Asset Management et le dilemme de l'obligation fiduciaire

Par Tom Gosling, Executive Fellow of Finance, London Business School

En août de l'année dernière, j'ai écrit un article soulignant un défi imminent pour Alliance financière de Glasgow pour Net Zero (GFANZ) entre leur obligation fiduciaire envers les clients et leur engagement à aligner leurs activités d'investissement et de financement sur l'objectif de limiter le réchauffement climatique à 1.5^oC avec peu ou pas de dépassement.

Quelques semaines plus tard, le Financial Times a commencé à signaler sur les menaces proférées par des banques américaines de quitter GFANZ à la suite d'une tentative de durcissement des conditions d'adhésion relatives au financement du charbon. Un groupe de procureurs généraux des États-Unis a écrit à BlackRock les défiant sur leur appartenance à l'initiative Net Zero Asset Managers (NZAMI) du sous-groupe GFANZ, tandis que les législateurs du Texas ont étendu leur attaque à un groupe plus large de gestionnaires d'actifs.

Les cabinets d'avocats voient la perspective d'honoraires alors que les avocats généraux des institutions financières deviennent de plus en plus nerveux.

Que se passe-t-il?

Théâtre politique et lignes d'attaque

C'est en partie de la pure politique. La politique dans les sociétés divisées se nourrit de problèmes de divergence et l'ESG (environnemental, social et de gouvernance) a été militarisée par la droite républicaine aux États-Unis.

La première ligne d'attaque a été de positionner l'ESG dans un récit sur les riches élites métropolitaines imposant un programme social aux Américains ordinaires sans mandat. Cette accusation est largement sans fondement. Tel qu'il est mis en œuvre par l'industrie de la gestion d'actifs, l'ESG a essentiellement porté sur la gestion des risques, et non sur l'impact. Le changement climatique est un risque. Cela crée un risque physique pour les actifs de l'entreprise, un risque commercial pour les flux de profit et un risque de transition en cas de durcissement de la politique publique. Les risques liés à la gouvernance incluent des sujets aussi arides que la composition du conseil d'administration, la qualité et l'indépendance de l'audit. L'idée que les investisseurs devraient ignorer ces questions importantes est manifestement absurde ; l'intégration des facteurs ESG dans les décisions d'investissement se poursuivra (même si les gérants d'actifs en parlent moins).

La deuxième ligne d'attaque concerne l'anti-trust. Ici, l'idée est que des organismes comme NZAMI sont des cabales engagées dans des activités anticoncurrentielles. Je ne suis pas encore convaincu qu'il existe une véritable responsabilité légale ici, mais il y a certainement de la place pour des actions vexatoires. Et cette inquiétude joue clairement un rôle dans la tendance des gestionnaires d'actifs américains à être un peu vacillants sur NZAMI (bien que beaucoup moins en Europe).

La troisième ligne d'attaque est plus nuancée et concerne l'obligation fiduciaire. Le problème est que les investisseurs fiduciaires devraient investir dans le seul but de maximiser les rendements financiers pour leurs bénéficiaires. Investir pour atteindre un résultat climatique ciblé peut entrer en conflit avec cette obligation première. Bien que cet argument particulier ait reçu moins d'attention, il est à mon avis parmi les plus importants, et c'est celui qui est sérieusement pris en compte en privé dans l'industrie de la gestion d'actifs. Cela va également au cœur du dilemme pour les signataires de NZAMI.

1.5^oC et le dilemme de l'obligation fiduciaire

Les gouvernements montrent peu d'empressement à faire ce qui est nécessaire pour limiter le réchauffement climatique à 1.5°C sans dépassement ou avec un dépassement limité. Pourtant, les signataires de NZAMI se sont engagés à aligner leurs investissements sur ce scénario.

Investir sur la base d'un scénario de plus en plus improbable crée d'importants problèmes d'obligation fiduciaire pour les gestionnaires d'actifs, car cela entraîne probablement une mauvaise allocation du capital des clients : surinvestissement dans des actifs bénéficiant d'une transition plus rapide et sous-investissement dans des actifs bénéficiant d'une transition plus lente. Cela pourrait avoir des impacts économiques significatifs pour les clients.

On prétend parfois que les gestionnaires d'actifs diversifiés et les propriétaires d'actifs devraient agir en tant que « propriétaires universels », en utilisant leur influence, par le biais du processus d'investissement, pour agir sur le climat au nom de leurs bénéficiaires en complément ou en remplacement de la réglementation gouvernementale. C'est problématique, car j'ai exploré en détail précédemment. Mis à part la question de savoir s'il est réellement possible pour les investisseurs d'obtenir beaucoup de résultats grâce à une telle action, il y a aussi le problème que tous les investisseurs n'ont pas les mêmes intérêts ou attitudes. Les actifs boursiers sont dominés par les riches du monde riche, qui sont bien mieux placés pour faire face aux périls du changement climatique que les pauvres des pays en développement. Limiter le réchauffement à 1.5^oC avec un dépassement limité ou nul n'est pas sans ambiguïté ce qu'ils considéreraient tous comme étant dans leur meilleur intérêt. Sans un mandat clair ou des exigences réglementaires, les gestionnaires d'actifs ne peuvent prétendre utiliser l'argent de leurs clients pour atteindre cet objectif.

Plus l'impact est grand, plus le risque est grand

Les soi-disant propriétaires universels ne peuvent pas contrôler la trajectoire du changement climatique, même s'ils peuvent l'influencer. Dans mon article récent avec le professeur Iain MacNeill de la faculté de droit de l'Université de Glasgow, qui sera publié dans le Revue de droit des marchés de capitaux brièvement, nous analysons divers courants 1.5^oStratégies d'investissement alignées sur C. Nous montrons que plus une stratégie est susceptible de pousser le monde vers un 1.5^oC résultat, plus il est susceptible de générer des risques et des coûts potentiels dans des scénarios climatiques plus plausibles par rapport à un investissement dans le portefeuille de marché.

La simple intuition est que le monde n'est pas sur la bonne voie pour 1.5^oC pour une raison : ce n'est pas actuellement la voie la plus rentable. Même en limitant le réchauffement climatique à 1.5^oC est optimal pour le bien-être mondial, il n'y a aucune raison de penser qu'il est optimal pour les rendements des marchés financiers.

Lorsqu'un gestionnaire d'actifs a un mandat sans ambiguïté de clients informés qui sont prêts à supporter ce compromis pour aider à lutter contre le changement climatique, alors tout va bien. Mais la plupart des gestionnaires d'actifs ne sont pas dans cette position pour la plupart de leurs actifs.

Quel avenir pour NZAMI ?

Dans les coulisses, des investisseurs et des propriétaires d'actifs réfléchis sont aux prises avec cette réalité et cherchent une voie à suivre qui remplisse leurs obligations en tant que fiduciaires des actifs des clients. S'engager à investir conformément à un objectif sur lequel vous n'avez aucun contrôle et dont certains clients peuvent ne pas considérer la poursuite comme étant dans leur intérêt est problématique, comme le concluent plusieurs.

Cela ne signifie pas que les investisseurs ne peuvent pas lutter contre le changement climatique. Par exemple, les investisseurs peuvent mettre à disposition des produits qui ont un véritable impact sur le climat et les commercialiser de manière authentique auprès des investisseurs qui sont prêts à assumer les compromis risque/rendement qui peuvent être nécessaires pour produire cet impact. Et ils peuvent apporter leur expertise aux gouvernements pour recâbler l'architecture financière afin de maximiser les flux de capitaux vers les domaines d'atténuation et d'adaptation les plus difficiles. Ces domaines, déjà poursuivis de bonne foi par les membres de NZAMI, devrait devenir son objectif principal.

Un besoin de pudeur

Dans l'ensemble, les investisseurs doivent être honnêtes avec leurs clients et modestes quant à l'impact limité qu'ils peuvent avoir sur le changement climatique. Ils devraient résister à l'utilisation du changement climatique comme outil de marketing pour augmenter les actifs sous gestion et augmenter les frais des fonds, car le plus grand risque juridique de tous n'est probablement pas lié à l'obligation fiduciaire ou anti-trust. Il s'agit plutôt de l'écoblanchiment : l'incohérence entre les affirmations des gestionnaires d'actifs et l'impact climatique réel des stratégies d'investissement qu'ils adoptent. Cet écart est facile à démontrer et il est peu probable que les tribunaux soient favorables à l'industrie de la gestion d'actifs.

C'est ce qui devrait vraiment rendre ces avocats affamés ou craintifs, selon de quel côté ils se trouvent.

Tom Gosling est membre exécutif du département des finances de la London Business School, où il contribue à la pratique fondée sur des preuves d'une entreprise responsable en reliant la recherche universitaire, la politique publique et l'action des entreprises. Tom a plus de 20 ans d'expérience en tant que conseiller de conseil d'administration et est une autorité indépendante de premier plan en matière de gouvernance d'entreprise et d'entreprise responsable. Il a été associé principal chez PwC, où il a établi et dirigé la pratique de rémunération des dirigeants de l'entreprise. Tom est également membre de l'Institut européen de gouvernance d'entreprise et siège au sein de la Financial Conduct Authority du Royaume-Uni. Comité consultatif ESG.