Le "Frankenstein" du Japon allume l'économie n°3

Qui savait que les investisseurs mondiaux étaient si faciles ? Même le gouverneur de la Banque du Japon, Haruhiko Kuroda, doit se poser la question, car les marchés parient qu'il devient soudainement la version tokyoïte de Jerome Powell.

Tout ce que Kuroda a fait, après tout, a été de faire le plus petit des gestes possibles sur les politiques ultra-laxistes de la BOJ. Son équipe a modifié sa position sur la courbe des taux pour permettre aux rendements obligataires à 10 ans d'augmenter à environ 0.5 %, soit le double de la limite supérieure précédente.

Ce qui n'a pas changé à Tokyo, cependant, ce sont les conditions économiques sous-jacentes qui ne crient pas « augmentez les taux, s'il vous plaît ! Les salaires continuent de stagner même si le Japon importe l'inflation la plus rapide en 40 ans. Le modèle dépendant des exportations du Japon repose sur un taux de change de relance. Donc, l'idée que la BOJ va être resserrement de sitôt, ou même "se réduire" de manière significative, ignore la situation dans son ensemble.

Et puis il y a le problème « Frankenstein » de Tokyo.

Le monstre qui tourne maintenant sur la troisième plus grande économie est en fait en gestation depuis 23 ans. Tout a commencé avec la décision de la BOJ en 1999 de réduire les taux d'intérêt à zéro. Elle s'est accélérée au cours de la période 2000-2001 lorsque la BOJ a été la pionnière de l'assouplissement quantitatif.

Pendant les 21 années suivantes, une succession de dirigeants de la BOJ a réussi à garder une laisse serrée sur la bête créée dans son laboratoire monétaire. Puis quelque chose a changé en 2021, lorsque les responsables de la Réserve fédérale à Washington ont commencé à augmenter les taux.

Le rallye implacable du dollar a changé la donne. L'écart grandissant avec les États-Unis et le Japon a fait chuter le yen de 30 % en quelques semaines. C'était un moment où la BOJ perdu tout contrôle.

Cela peut être vu dans la rapidité avec laquelle la chute du yen a poussé des économistes comme Jim O'Neill, ancien de Goldman Sachs, à avertir que cette décision pourrait déclencher une autre crise financière asiatique semblable à celle de 1997. O'Neill a déclaré que si le yen continuait de baisser, Pékin « verrait cela comme un avantage concurrentiel injuste, de sorte que les parallèles avec la crise financière asiatique sont parfaitement évidents. La Chine ne voudrait pas que cette dévaluation des monnaies menace son économie.

Maintenant, la BOJ perd le contrôle dans l'autre sens. Au cours des dernières semaines, le marché des obligations d'État japonaises a montré de graves signes de tension alors que les traders testaient la tolérance de la BOJ à des coûts d'emprunt plus élevés. Alors que la Fed est engagée dans son cycle de resserrement le plus agressif depuis les années 1990, les traders testent à juste titre la détermination de la BOJ.

L'équipe de Kuroda a appelé leur bluff cette semaine. Mais à peine. La chose à propos de l'élargissement de l'éventail des mouvements politiques de la BOJ est que l'équipe de Kuroda pourrait tout aussi bien penser qu'elle a une plus grande latitude pour s'assouplir. Ouvrir davantage le robinet monétaire est tout aussi plausible que BOJ conique dans les mois à venir si Frankenstein de Tokyo a quelque chose à dire à ce sujet.

Le problème est le rôle central que jouent les obligations d'État japonaises dans l'économie. Ce sont les principaux actifs détenus par les banques, les exportateurs, les gouvernements locaux, les fonds de pension et d'assurance, les universités, les dotations, les universités, le système postal tentaculaire et le nombre croissant de retraités. Cela crée une sorte de dynamique de «destruction mutuelle assurée» qui dissuade pratiquement quiconque de vendre de la dette.

Plus les rendements du JGB se rapprochent de 1% et plus, plus pratiquement chacun des 126 millions d'habitants du Japon est blessé. Plus les rendements se rapprochent de 2 %, plus Tokyo aura de la difficulté à contrôler l'économie la plus endettée du monde développé, avec un fardeau de la dette pouvant atteindre 265 % du produit intérieur brut selon certaines mesures. En plus d'agir comme un puissant vent contraire pour l'économie en 2023 et au-delà, cette pression entraînera un bouleversement pangouvernemental en termes de stratégie globale.

Pendant des décennies, la vente à découvert des JGB, ainsi que le pari sur une rupture de l'arrimage du dollar de Hong Kong, ont été l'ultime commerce de "faiseur de veuves". Hedge fund après hedge fund a essayé et échoué. Maintenant, cependant, l'écart entre les rendements américains et japonais amène les spéculateurs à se demander si la dynamique de l'autocuiseur sur le marché de la dette de Tokyo est sur le point de mal tourner.

Un effondrement du marché JGB mettrait les marchés mondiaux en échec. Ce serait la dernière chose dont une Chine luttant pour relancer la croissance et des États-Unis aux prises avec des risques de récession ont besoin.

Ce serait aussi un coup dur pour Théorie monétaire moderne engouement de ces dernières années. L'équipe de Kuroda se moque des suggestions que le Japon a engagées dans des stratégies MMT car il a thésaurisé plus de la moitié de tous les JGB en circulation et est devenu le plus grand détenteur d'actions de Tokyo via des fonds négociés en bourse.

Le modeste ajustement de la BOJ cette semaine était le strict minimum que Kuroda pouvait faire pour faire savoir aux marchés qu'il était au top. C'était l'équivalent monétaire d'aimer un tweet ou de partager une publication sur Facebook. Ce qu'il fait ne sauraient signal est que Kuroda est sur le point de rivaliser avec le cycle de hausse des taux du président de la Réserve fédérale Powell. Ou que Kuroda canalise soudainement Paul Volcker, le dirigeant ultra-hawkish de la Fed des années 1970-1980.

La plus grande inquiétude de Kuroda, qui démissionne en mars, est que le Frankenstein financier de Tokyo devienne encore plus difficile à contrôler. Le maintenir amarré sera la tâche n°1 de son successeur. Et les risques ne manquent pas.

Mais Tokyo n'est pas sur le point de se lancer dans un cycle de resserrement global qui piétine Toute l'économie du Japon. La nation est toujours aux prises avec les retombées des fortes hausses de taux à la fin des années 1980 et au début des années 1990. La même chose avec une période au milieu des années 2000 lorsque la BOJ a relevé les taux deux fois et est rapidement revenue à zéro lorsque la récession a commencé.

Le fait est que le monstre que la BOJ et ses facilitateurs au sein du gouvernement après la création du gouvernement sont maintenant aux commandes. La dernière chose que Tokyo peut se permettre est de la laisser devenir incontrôlable en augmentant les taux. Si vous pensez que la BOJ a le courage de jouer avec ce Frankenstein, vous n'y avez pas prêté attention.