Les pertes du Trésor en janvier ont été brutales, mais ce n'est peut-être qu'un début

(Bloomberg) - Pour beaucoup à Wall Street, la vente douloureuse qui a traversé le marché du Trésor ce mois-ci n'est que l'acte d'ouverture.

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Mercredi, le ton belliciste du président de la Réserve fédérale, Jerome Powell, a alimenté la déroute après avoir déclaré que la banque était sur le point de commencer à augmenter les taux d'intérêt en mars, envoyant les rendements du Trésor à deux ans augmenter le plus depuis mars 2020. Les marchés monétaires ont rapidement commencé à évaluer près de cinq hausses de la Fed cette année, contre trois prévues aussi récemment qu'en décembre.

Mais un chœur d'analystes obligataires et d'investisseurs affirme que les marchés sous-estiment encore jusqu'où la Fed devra aller pour maîtriser une poussée d'inflation plus persistante et plus prononcée que ne l'avaient prévu les décideurs.

Le résultat, si les baissiers ont raison: les rendements obligataires devront augmenter beaucoup plus – et y rester – pour que les coûts d'emprunt soient suffisamment élevés pour empêcher l'économie de surchauffer, menaçant un coup plus dur pour les détenteurs d'obligations qui connaissent déjà leurs pires pertes mensuelles depuis fin 2016.

"Ils sont en retard et ils sont coupables d'avoir été trop faciles pendant trop longtemps", a déclaré David Kelly, stratège mondial en chef chez JPMorgan Asset Management, à propos de la Fed.

La banque centrale emprunte une voie délicate alors qu'elle retire les mesures de relance massives qui ont contribué à l'essor de la croissance économique au milieu de la pandémie. Confrontée à la plus forte hausse de l'inflation en quatre décennies, elle doit augmenter suffisamment ses taux pour maîtriser les prix à la consommation sans déclencher de récession.

Malgré la forte hausse des rendements du Trésor ce mois-ci, ces taux - qui servent de référence pour le système financier - restent historiquement bas, avec des rendements toujours inférieurs au taux d'inflation attendu. Cela suggère que la croissance et l'inflation ralentiront plus tard cette année et permettront éventuellement à la Fed de relever son taux directeur un peu au-dessus de 2 % au cours du cycle économique actuel. Il est actuellement proche de zéro.

"Le marché ne croit pas que l'économie puisse survivre à 6 à 7 hausses au cours des 18 prochains mois", a déclaré Aneta Markowska, économiste financière en chef aux États-Unis chez Jefferies, qui pense que les commerçants sont hors de propos avec ce point de vue.

Mercredi, Powell a reconnu que la croissance était plus forte et l'inflation plus élevée que lorsque la Fed avait précédemment lancé des cycles de hausse, signalant la possibilité d'un rythme plus rapide de resserrement de la politique monétaire à partir de mars. Il s'est dit confiant que l'économie peut supporter des taux d'intérêt plus élevés, tout en laissant la porte ouverte à un changement de 50 points de base à la hausse, une étape de resserrement jamais vue depuis 2000.

Ses remarques ont déclenché une vente d'obligations qui, jeudi matin à New York, avait porté le rendement du billet à deux ans sensible à la politique à 1.20%, en hausse de 20 points de base par rapport à la réunion du Federal Open Market Committee et à la conférence de presse de Powell.

Les négociants du marché monétaire ont augmenté les paris sur la hausse des taux d'environ 117 points de base d'augmentations en 2022 – soit près de cinq mouvements d'un quart de point – contre environ 100 points de base avant la réunion.

"Powell était beaucoup plus belliciste que prévu", a déclaré George Goncalves, responsable de la stratégie macro-économique américaine chez Mitsubishi UFJ Financial Group. «La Fed est clairement en retard sur la courbe et profite de chaque occasion pour se remettre sur les côtés. Nous pensons toujours que cela entraînera en fin de compte une erreur de politique dans l'autre sens. Mais pour l'instant, ils sont sérieux dans la lutte contre l'inflation.

Un certain nombre d'observateurs éminents – dont l'ancien président de la Fed de New York William Dudley, l'ancien secrétaire au Trésor Lawrence Summers et le gestionnaire de fonds de longue date Mohamed El-Erian – avertissent depuis un certain temps que la banque centrale a été trop lente à récupérer ses mesures de relance après ses achats d'obligations ont plus que doublé les actifs de son bilan à près de 9 2020 milliards de dollars depuis début XNUMX.

Le taux directeur de la Fed reste proche de zéro et elle devrait continuer à acheter des obligations jusqu'en mars, alimentant davantage une économie marquée par un marché de l'emploi qui se resserre, des salaires en hausse et une inflation annuelle de 7 %. Le rendement du Trésor à 10 ans ajusté en fonction de l'inflation, ou réel, est à moins 0.55 %, signe de conditions financières ultra accommodantes. Et la trajectoire attendue de la Fed cette année laisserait la principale fourchette des fonds fédéraux au jour le jour autour de 1.25 % d'ici la fin de 2022, bien en deçà du taux d'inflation et du taux d'environ 4 % que les économistes considèrent comme n'étant plus stimulant pour la croissance.

L'indice des conditions financières de Goldman Sachs Group Inc. est juste au-dessus des plus bas historiques, signalant que le crédit est toujours lâche.

Stephen Roach, un ancien économiste de Morgan Stanley qui enseigne maintenant à l'Université de Yale, a déclaré dans une note cette semaine que "la Fed est tellement en retard qu'elle ne peut même pas voir la courbe".

"La Fed verse le carburant sur une économie avec le taux de chômage le plus bas en 40 ans à un moment où le taux d'inflation est probablement plus du double de ce qu'il était lors des périodes précédentes d'accommodation monétaire excessive", a-t-il déclaré dans une interview. "La Fed va devoir faire beaucoup plus de resserrement."

Une partie de cela viendra lorsque la Fed commencera à réduire son bilan en n'achetant pas de nouvelles obligations lorsque les anciennes arriveront à échéance, ce qu'elle a indiqué qu'elle commencera à faire une fois les hausses de taux en cours. Le marché obligataire est attentif à la perspective que ce soi-disant resserrement quantitatif pourrait s'intensifier si la Fed peine à contrôler l'inflation en augmentant les taux.

Markowska, l'économiste de Jefferies, a déclaré que "l'étanchéité structurelle" du marché du travail est quelque chose qui n'a pas été vu depuis les années 1950 et qu'il y a "beaucoup d'argent sur les bilans des entreprises et les bilans personnels, qui n'attendent qu'à être dépensés". ”

"Ce problème d'inflation ne va pas disparaître de lui-même", a-t-elle déclaré. "La Fed va finalement devoir faire quelque chose à ce sujet et je ne pense pas que 7 hausses vont le faire. Il faudra beaucoup plus que ce que le marché a déjà évalué pour revenir à une inflation de 2 % de manière durable. »