(Bloomberg) – Le marché obligataire américain se précipite vers le signe le plus clair à ce jour que le passage de la Réserve fédérale à un régime belliciste fait une différence – un taux d'intérêt réel à 10 ans supérieur à 0%.
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Alors que tous les rendements du Trésor ont grimpé cette année alors que la Fed a entamé ce qui devrait être une série agressive de hausses de taux visant à limiter l'inflation élevée, au cours des deux dernières semaines, le relais a été passé aux billets et obligations protégés contre l'inflation. Leurs rendements sont appelés « réels » car ils représentent les taux que les investisseurs accepteront tant qu'ils sont associés à des paiements supplémentaires pour compenser l'inflation.
Pour les emprunteurs, dont les revenus peuvent augmenter avec l'inflation, les taux d'intérêt réels représentent une sorte de véritable coût de l'argent. Pour les prêts à 10 ans, il est négatif depuis début 2019, sauf brièvement pendant le chaos du marché de mars 2020. Les rendements réels à dix ans des bons du Trésor protégés contre l'inflation ont bondi à -0.15 % contre -0.49 % la semaine dernière. Le creux était de -1.26 % en novembre.
"Le durcissement de la politique de la Fed devrait fondamentalement plaider pour des rendements réels plus élevés", a déclaré Michael Cloherty, responsable de la stratégie des taux américains au sein de la branche titres d'UBS AG.
L'ère des rendements réels négatifs a soutenu la demande d'actifs plus risqués, assouplissant les conditions financières. Pour maîtriser l'inflation, la Fed doit les resserrer via des rendements réels plus élevés. Le rythme pourrait être plus rapide cette fois. Fin 2018, le rendement réel à 10 ans a dépassé 1 % après être sorti du territoire négatif en 2016, alors que la Fed resserrait lentement sa politique.
Les attentes du marché quant à l'augmentation de son taux directeur par la banque centrale ont explosé, les contrats à terme liés aux dates des réunions de la Fed étant désormais évalués pour qu'il culmine à environ 3.15 % à la mi-2023, contre 0.25 % à 0.5 % actuellement. L'économiste en chef de Goldman Sachs Group Inc., Jan Hatzius, a déclaré vendredi qu'il était possible d'envisager des circonstances dans lesquelles il pourrait dépasser 4%.
"Un rendement réel supérieur à zéro signifie que les valorisations des actions et de tous les actifs doivent être réévaluées", a déclaré David Bianco, directeur des investissements, Amériques pour DWS. Les responsables de la Fed "semblent très convaincants quant à la lutte contre l'inflation galopante, et ils vont agir".
Dans les deux semaines qui ont suivi l'invasion de l'Ukraine par la Russie le 23 février, déclenchant une flambée des prix des matières premières qui a alimenté la demande d'obligations protégées contre l'inflation, les rendements réels ont brièvement plongé vers les creux de l'an dernier. Les écarts de rendement entre la dette du Trésor protégée contre l'inflation et la dette ordinaire - représentant le montant de l'inflation nécessaire pour égaliser leurs rendements - se sont creusés, dans certains cas jusqu'aux niveaux les plus élevés jamais enregistrés au cours des deux dernières décennies.
Le rebond ultérieur des rendements aux niveaux les plus élevés depuis avant la pandémie a cependant été mené par les rendements réels, signe que les investisseurs s'attendent à ce que la Fed réussisse à maîtriser l'inflation.
L'indice des prix à la consommation aux États-Unis pour mars, qui sera publié mardi, devrait afficher une augmentation mensuelle de 1.2 % - plus importante que toute autre depuis septembre 2005 - qui porte le taux annuel à 8.4 %, vu pour la dernière fois en 1982.
Normalement, un renforcement de l'économie augmente simultanément les rendements réels et les anticipations d'inflation, mais une Fed agressive prépare le terrain pour que ceux-ci divergent, créant "une volatilité extrême dans les TIPS", a déclaré Cloherty.
Un indice des titres du Trésor protégés contre l'inflation a perdu 3.3% depuis le 23 mars pour un rendement total de -4.7% en 2022. Alors que les bons du Trésor ordinaires comparables ont fait encore pire - avec un rendement total depuis le début de l'année de moins 7.8% - ils ' ve surperformé dans la période récente, ne perdant que 2.4%.
La sous-performance des TIPS s'est aggravée avec les révélations – d'abord par le gouverneur de la Fed Lael Brainard mardi, puis dans le procès-verbal de la réunion du Comité fédéral de l'open market de mars mercredi – selon lesquelles la contraction du bilan commencerait plus tôt et se déroulerait plus rapidement que certains acteurs du marché ne l'avaient prévu .
Les minutes ont montré que la Fed devrait commencer à réduire son bilan le mois prochain en ne remplaçant pas tous les bons du Trésor arrivant à échéance et les titres adossés à des créances hypothécaires qu'elle détient. La dernière fois que la Fed a entrepris un soi-disant resserrement quantitatif, de 2017 à 2019, elle a fixé des limites mensuelles pour la part de ses avoirs arrivant à échéance qui ne serait pas remplacée par de nouveaux titres.
Le procès-verbal a suggéré que le plafond de ruissellement combiné pourrait atteindre 95 milliards de dollars d'ici trois mois. Alors que le plafond maximal était conforme aux attentes des courtiers en obligations, le rythme a été plus rapide que certains ne l'avaient prévu.
Alors que la Fed a élargi son bilan de mars 2020 à mars 2020, les TIPS ont surperformé car les achats de TIPS par la banque centrale représentaient une part plus importante de l'encours. L'augmentation de 256 milliards de dollars de ses avoirs en TIPS à 388 milliards de dollars - plus d'un cinquième du marché - a dépassé la croissance du marché au cours de la même période.
"La Fed est devenue un acheteur majeur de TIPS, et maintenant elle n'achète plus", a déclaré George Goncalves, responsable de la stratégie macro chez MUFG. "En marge, QT compte plus pour TIPS que le marché du Trésor au sens large."
Pendant ce temps, les investisseurs, qui se sont entassés dans l'ETF iShares TIPS Bond ETF l'année dernière, ont été des rachats nets cette année.
Ruffer LLP, un gestionnaire de placements institutionnels d'environ 33 milliards de dollars, recommande des TIPS à court terme pour la protection contre l'inflation, qui sont moins sensibles aux prix que l'ensemble du marché à la hausse des rendements.
"La Fed et le commerce de détail sont les acheteurs de TIPS et les deux se retirent", a déclaré Alex Lennard, directeur des investissements chez Ruffer à Londres.
La récente résilience des actions américaines a contribué à renforcer la confiance dans le fait que le taux directeur de la Fed atteindra 3.25 %, et les implications potentielles pour le dollar des réalignements géopolitiques déclenchés par la crise ukrainienne plongent les investisseurs plus profondément dans un territoire inexploré, a déclaré Glen Capelo, directeur directeur chez Mischler Financial.
"La Fed n'a pas resserré uniquement à cause de l'inflation depuis le début des années 80", a-t-il déclaré. "C'est la première fois qu'ils resserrent vraiment tout en dénouant le QE en même temps."
Que regarder
Calendrier économique :
12 avril : CPI, optimisme des petites entreprises NFIB
13 avril : demandes d'hypothèque MBA ; IPP
14 avril : Demandes d'assurance-chômage, stocks des entreprises, ventes au détail, sentiment de l'Université du Michigan et attentes en matière d'inflation
Calendrier de la Fed :
11 avril : Raphael Bostic, président de la Fed d'Atlanta, gouverneur Michelle Bowman, gouverneur Christopher Waller, président de la Fed de Chicago, Charles Evans
12 avril : gouverneur Brainard, président de la Fed de Richmond, Thomas Barkin
14 avril : Loretta Mester, présidente de la Fed de Cleveland, Patrick Harker, président de la Fed de Philadelphie
Calendrier des enchères :
11 avril : factures de 13 et 26 semaines, billets de 3 ans
12 avril : billets à 10 ans
13 avril : obligations à 30 ans
14 avril : factures de 4 et 8 semaines
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Source : https://finance.yahoo.com/news/part-u-bond-market-0-151132237.html