Se couvrir contre les dangers du marché boursier pourrait aggraver les pertes

(Bloomberg) — Les actions sont imprévisibles, donc les gens achètent une protection en cas de chute. Mais les tactiques que Wall Street a conçues pour protéger les investisseurs en temps de crise sont tout aussi difficiles à prévoir, et ce qui semble être une couverture prudente ne peut qu'aggraver les choses.

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C'est une conclusion d'une nouvelle recherche de Roni Israelov, directeur des investissements de la société de services financiers NDVR basée à Boston, qui a fait des vagues avec des articles antérieurs affirmant que l'argent liquide est généralement une meilleure couverture des actions que l'achat d'options de vente. Maintenant, l'ancien stratège d'AQR Capital est de retour avec une dissection point par point de la façon dont les stratégies de volatilité populaires échouent parfois aux utilisateurs exactement au mauvais moment.

L'avertissement survient alors que les prévisions de chaos sur les marchés abondent. Il y a un peu plus d'un mois, Mark Spitznagel du fonds spéculatif à risque extrême Universa Investments a déclaré à ses clients que l'augmentation des dettes dans l'économie mondiale était sur le point de faire des ravages sur le marché, rivalisant avec la Grande Dépression. L'article d'Israelov indique qu'il faut plus que savoir qu'un actif trébuchera pour gagner de l'argent en achetant une protection sur celui-ci.

« Différentes stratégies de protection protègent contre différents types de prélèvements. Et qui sait à quoi ressemblera le prochain tirage ? a déclaré Israelov dans une interview. Est-ce « une catastrophe alors que les marchés chutent de 30 % en une semaine, ou bien qu'ils chutent de 30 % ou 50 % sur toute l'année ? La façon dont cela se produit a un impact énorme sur les couvertures qui seront payantes et celles qui ne le seront pas.

Israelov considère l'histoire récente du marché comme un bon laboratoire pour tester les tactiques de risque extrême compte tenu de la rapidité avec laquelle les choses ont changé. Les trois dernières années ont inclus une chute presque directe lorsque la crise de Covid 2020 a frappé, un marché baissier en 2022 et la forte fusion alimentée par la vente au détail de fin 2020 et 2021.

Dans l'article intitulé "Equity Tail Protection Strategies Before, Pendant, and After Covid", Israelov et son collègue David Nze Ndong ont étudié les performances de trois stratégies de couverture populaires sous ces régimes. Chacun a rencontré des succès et des échecs, ce qui est le point de vue d'Israelov : les outils de couverture qui fonctionnent bien dans un environnement ont tendance à avoir des difficultés dans d'autres.

Certes, il existe d'innombrables façons de couvrir les actions, et beaucoup fonctionnent parfaitement si elles sont déployées au bon moment. L'argument d'Israelov est qu'y parvenir n'est pas plus facile que n'importe quelle autre tentative de chronométrer le marché.

Employés sur une base mensuelle, ses trois modèles de couverture utilisent des produits tels que des contrats de vente directe, des contrats à terme sur indices et une combinaison d'options. Sans surprise, tous ont du mal lorsque les actions montent. Plus notable est leur performance lors des replis du marché où ils sont censés jouer le rôle de tampon.

Prenez une transaction populaire qui consiste à détenir le S&P 500 et à vendre des options 5 % en dessous du niveau de l'indice afin d'atténuer l'impact des baisses du marché boursier. Bien que cela ait bien fonctionné pendant le crash de Covid, réduisant de trois quarts la perte du S&P 500, la nature lente du marché baissier de 2022 a plombé les détenteurs de la position avec des pertes pires que s'ils n'avaient possédé que le S&P 500 en chute libre.

Une autre stratégie est une position longue sur les contrats à terme sur l'indice de volatilité Cboe, ou VIX. Il a également été un grand gagnant dans le crash de Covid, réalisant des gains qui ont efficacement compensé les cinq années précédentes de sous-performance lorsque les actions explosaient dans un marché haussier. Pourtant, en 2022, le VIX n'a pas grimpé alors même que les actions se sont vendues. Cette dynamique a transformé le long VIX en perdant.

Une troisième stratégie utilise un cocktail d'options connu sous le nom de «volatilité longue», dans lequel des options de vente et des appels correspondants sont achetés au niveau du S&P 500 et également à la même distance au-dessus et au-dessous. Alors qu'une version simple de la transaction a rapporté de l'argent lors de chacune des deux dernières baisses majeures, ses rendements s'étendaient sur une large plage : en hausse de près de 12 % lors de la chute de deux mois en 2020 et de seulement 1 % en 2022.

Pour compliquer les choses, le choix de négocier ou non le S&P 500 lui-même dans le cadre de la stratégie de «volatilité longue», comme le font de nombreux gestionnaires. Pendant le crash de Covid, acheter des actions alors que le marché chutait, une tactique connue sous le nom de couverture delta, a effacé tous les bénéfices des options, transformant un gain de 11.7 % en seulement 0.2 %.

"Ce que j'essaie de faire comprendre, c'est qu'il existe de nombreuses formes de protection. Je n'en ai couvert que trois, et la dispersion des résultats en cas de retrait peut être importante », a déclaré Israelov par téléphone. "Étant donné que chaque stratégie de protection est en quelque sorte conçue pour se protéger contre un type de prélèvement différent, il est difficile de déterminer quelle est la meilleure stratégie de protection à mettre en place."

Une solution à laquelle certains investisseurs recourent, selon Israelov, est une "approche d'ensemble" qui diversifie les couvertures et augmente la probabilité d'avoir au moins une couverture payante lors de tout type de recul.

"Ceux qui mettent en œuvre des solutions de couverture devraient prévoir la possibilité - aussi lointaine soit-elle - que leurs couvertures aggravent les choses en période de stress", écrit-il dans le journal. "Trouver une panacée pour tous les types de prélèvements (autres que la simple réduction des allocations aux actions) semble peu probable."