Risque/récompense favorable assombrie par l'incertitude à court terme

J'ai d'abord fait JPMorgan Chase & Company
JPM
a Long Idea en mai 2020 dans le cadre de ma thèse « See Through the Dip ». Depuis lors, l'action a augmenté de 37 %, contre un gain de 42 % pour le S&P 500. Malgré une légère sous-performance du marché, je pense que l'action vaut aujourd'hui 164 $+/action et affiche une hausse de 33 %+.

L'action de JPMorgan affiche une forte hausse basée sur :

• prévisions de croissance du revenu net d'intérêts en 2022
• les activités diversifiées et mondiales réduisent les risques
• forte génération de cash-flow libre (FCF)
• le prix actuel a une hausse de 33 % si les bénéfices reviennent aux niveaux de 2020

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Figure 1: Performance des idées longues: de la date de publication au 5/2/2022

Ce qui fonctionne

Croissance régulière : Le total des actifs de JPMorgan a augmenté de 7 % en glissement annuel au 1T22 pour atteindre 4.0 2.2 milliards de dollars et les dépôts moyens sont passés de 2.5 5 milliards de dollars à 1 22 milliards de dollars au cours de la même période. Les prêts moyens ont augmenté de XNUMX % en glissement annuel (YoY) au XNUMXTXNUMX.

Hausse des taux d'intérêt : La croissance économique et l'amélioration des conditions de crédit au 4T21 ont stimulé le revenu net d'intérêts au l'industrie banquaire plus haut. Cette tendance s'est répercutée sur les résultats de JPMorgan au 1T22, lorsque la société a annoncé revenus nets d'intérêts[1] a augmenté de 9 % d'une année sur l'autre (YoY). Selon la figure 2, JPMorgan prévoit que son revenu net d'intérêts augmentera de 19 % d'une année sur l'autre (YoY), passant de 44.5 milliards de dollars en 2021 à 53.0 milliards de dollars en 2022. Ces prévisions impliquent que le revenu net d'intérêts atteint le deuxième niveau le plus élevé de la banque en huit ans. Voir Figure 2.

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Figure 2 : Revenu net d'intérêts de JPMorgan : 2015 – 2022*

*Orientation de l'entreprise pour 2022

Focus sur le Free Cash Flow : Alors que les gros titres jettent le doute sur les perspectives économiques mondiales au cours des douze prochains mois, les activités génératrices de trésorerie de JPMorgan lui permettent de relever les défis à venir. Selon la figure 3, JPMorgan a généré 132 milliards de dollars (37 % de la capitalisation boursière) en FCF cumulés au cours des cinq dernières années.

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Pendant plusieurs années avant 2022, le marché s'est concentré presque exclusivement sur la croissance du chiffre d'affaires. Aujourd'hui, avec l'époque de l'argent facile, le marché punit durement les entreprises qui consomment beaucoup de liquidités et continuera de le faire tant que les taux d'intérêt ne baisseront plus. L'activité génératrice de trésorerie régulière de JPMorgan offre stabilité et sécurité dans un marché rationalisant les prix à la valeur.

Figure 3 : Flux de trésorerie disponibles cumulés : 2017 – 2021

Ce qui ne fonctionne pas

Malheurs de la banque d'investissement : Après avoir enregistré d'importants gains en 2021, les revenus du segment de la banque d'investissement de JPMorgan ont chuté de 28 % en glissement annuel au 1T22 et ont fait chuter les revenus hors intérêts de 12 % en dessous des niveaux du 1T21. Cependant, les activités bien diversifiées de JPMorgan réduisent le risque à l'échelle de la banque. Bien que les frais de banque d'investissement aient diminué au 1T22, les prêts moyens, les dépôts moyens et le revenu net d'intérêts ont augmenté au cours de la même période.

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Les risques à court terme maintiennent les actions à la baisse : À court terme, les activités de JPMorgan comportent un risque de baisse si la courbe des taux continue de s'aplatir ou si l'économie ralentit davantage. De plus, la hausse des taux d'intérêt pourrait réduire la demande de prêts même si d'entreprise ainsi que consommateur les bilans sont en excellent état.

Cependant, à long terme, la position de leader du marché de JPMorgan, son bilan solide et son rôle critique dans l'économie signifient que la banque prospérera à long terme. Bien que je reconnaisse que l'incertitude entourant l'économie actuelle ajoute un risque de baisse à court terme à la possession de JPM, je pense que les investisseurs devraient se concentrer sur la position à long terme de la banque et sur l'historique de génération de flux de trésorerie. Je considère tout mouvement à la baisse supplémentaire du cours de l'action comme une opportunité pour les investisseurs d'accumuler davantage d'actions compte tenu des atouts concurrentiels à long terme de JPMorgan.

Le prix des actions est fixé pour que les bénéfices ne reviennent qu'aux niveaux de 2020

L'incertitude économique a poussé le cours de l'action de JPMorgan trop bas. Bien qu'elle soit la plus grande banque des États-Unis et que ses bénéfices augmentent depuis des décennies, le ratio prix / valeur comptable économique (PEBV) de JPMorgan n'est que de 0.7, ce qui signifie que le marché s'attend à ce que ses bénéfices chutent de manière permanente de 30% par rapport aux niveaux de 2021. Ci-dessous, j'utilise mon modèle de flux de trésorerie actualisés inversés (DCF) pour analyser les attentes de croissance future des flux de trésorerie intégrées dans quelques scénarios de cours des actions pour JPMorgan.

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Dans le premier scénario, je quantifie les attentes intégrées au prix actuel.

• La marge NOPAT tombe à 24 % (moyenne décennale contre 29 % en 2021) de 2022 à 2031, et
• les revenus chutent de 2 % par an de 2022 à 2031.

Dans ce nouvel article concernant notre nouveau projet scénario, le NOPAT de JPMorgan chute de 4 % composé annuellement pour atteindre 25.8 milliards de dollars en 2031, et l'action vaut 123 $/action aujourd'hui, soit l'équivalent du prix actuel. À 25.8 milliards de dollars, le NOPAT 2031 de JPMorgan dans ce scénario est inférieur de 1 % aux niveaux de 2016 et de 9 % inférieur à son NOPAT moyen au cours de la dernière décennie.

Les actions pourraient atteindre 164 $ +

Si je suppose que JPMorgan :

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• La marge NOPAT tombe aux niveaux pré-pandémiques de 2019 de 25% de 2022 à 2031,
• les revenus augmentent à un TCAC de 4% de 2022 à 2024, et
• les revenus augmentent de seulement 1% composé annuellement de 2025 à 2031, puis

le stock vaut 164 $/action aujourd'hui – 33% au-dessus du prix actuel. Dans ce scénario, le NOPAT de JPMorgan augmente de seulement 1 % composé annuellement et le NOPAT en 2031 est égal aux niveaux de 2020. Pour référence, JPMorgan a augmenté le NOPAT de 8 % composé annuellement au cours de la dernière décennie et de 10 % composé annuellement depuis 1998 (premières données disponibles). Si JPMorgan fait croître NOPAT plus en ligne avec les niveaux historiques, le titre a encore plus de potentiel.

Figure 4 : NOPAT historique et implicite de JPMorgan : scénarios d'évaluation DCF

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Divulgation : David Trainer est propriétaire de JPM. David Trainer, Kyle Guske II et Matt Shuler ne reçoivent aucune rémunération pour écrire sur une action, un secteur, un style ou un thème spécifique.

[1] Cette analyse utilise la mesure du revenu net d'intérêts dérivée par la direction de JPMorgan qui exclut CIB Markets, qui comprend les marchés des titres à revenu fixe et les marchés des actions.