(Bloomberg) – La proposition de Grayscale Investments de racheter certains détenteurs de sa fiducie phare Bitcoin est la dernière offre du gestionnaire de fonds pour endiguer les pertes d'un fonds qui a été un pivot dans l'ascension et la chute spectaculaires de l'univers de la crypto-monnaie.
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Pendant des années, le Grayscale Bitcoin Trust (ticker GBTC) a servi de conduit par lequel des milliards de dollars ont afflué dans la crypto pour exploiter un commerce d'arbitrage apparemment automatique. Maintenant, certains de ces mêmes titans de l'industrie s'effondrent dans la faillite tandis que d'autres font face à une vague de détresse déclenchée en partie par ce commerce même. Plus célèbre encore, la fiducie a attiré Three Arrows Capital, qui détenait plus de 5% de GBTC avant la disparition du fonds spéculatif au cours de l'été.
Le Digital Currency Group de Barry Silbert, le parent de Grayscale, est l'un des acteurs les plus importants qui reste encore debout - et qui fait face à un dilemme de sa propre conception.
La configuration était relativement simple : un investisseur empruntait du Bitcoin (qui, dans de nombreux cas, impliquait l'utilisation de prêts de la société sœur de Grayscale Genesis) et déposait ces jetons auprès de Grayscale en échange d'actions GBTC. L'investisseur déchargerait ensuite ces actions avec une majoration pour les investisseurs particuliers après un blocage de six mois.
La popularité du commerce était en partie alimentée par les propres messages de Grayscale et les discussions avec les investisseurs, y compris lors d'événements de l'industrie à Miami, les communications examinées par l'émission Bloomberg News. Les représentants de Grayscale ont encouragé les participants aux Context Summits Miami en janvier 2020 à verrouiller leur argent afin de profiter de la dislocation, selon une personne qui a interagi avec les responsables de l'entreprise à l'époque.
«Grayscale donne la priorité à l'éducation de nos clients sur les opportunités et les risques d'investir dans la cryptographie, ainsi que sur les caractéristiques uniques de nos structures de produits. Pendant des années, nous avons travaillé de manière constructive avec les régulateurs pour créer et renforcer la divulgation complète et équitable des risques pour notre suite d'offres d'actifs numériques », a déclaré une porte-parole de Grayscale dans un communiqué envoyé par courrier électronique. « Grayscale a fourni et continuera de fournir les informations nécessaires aux investisseurs et aux autres acteurs du marché pour prendre des décisions d'investissement éclairées. Toute autre caractérisation est fausse.
Les deux derniers mois ont été un rappel douloureux que le commerce arb populaire n'a jamais vraiment eu de sortie. Les actions GBTC peuvent être créées, mais elles ne peuvent pas être détruites ou échangées contre du Bitcoin.
Cette incapacité à détruire des actions représente une différence essentielle par rapport aux fonds négociés en bourse. Avec les ETF, les traders spécialisés connus sous le nom de participants autorisés peuvent travailler avec un émetteur pour créer des actions lorsque la demande augmente. Lorsque l'appétit des acheteurs se refroidit, les participants rachètent ces actions auprès du sponsor du fonds pour réduire l'offre, en maintenant le prix de l'ETF en ligne avec sa valeur liquidative. Dans le cas de GBTC, des investisseurs accrédités ont apporté Bitcoin – soit le leur, soit emprunté à des entreprises maintenant en faillite comme BlockFi – à Grayscale en échange de GBTC.
Pendant des années, GBTC a représenté l'un des moyens les plus simples pour les investisseurs en crypto et en finance traditionnelle d'obtenir une exposition à la plus grande monnaie virtuelle. Les régulateurs américains avaient interdit à plusieurs reprises le lancement d'ETF Bitcoin adossés au comptant, citant la volatilité du jeton et sa vulnérabilité aux escroqueries. Cela limitait les options d'investissement pour quiconque refusait ou interdisait de créer son propre portefeuille numérique ou d'interagir directement avec les plateformes de trading crypto, faisant de GBTC une alternative intéressante.
L'omniprésence du commerce est devenue évidente au cours de la chaîne d'événements au ralenti, remontant à février 2021, qui entraînerait finalement l'implosion de Three Arrows et déclencherait un calcul parmi les prêteurs de crypto qui acceptaient les actions GBTC en garantie.
Ce mois-là, la prime massive – qui à un moment donné a atteint plus de 80 % – s'est évaporée et s'est transformée en une remise, ce qui signifie que les actions GBTC valaient moins que le Bitcoin qu'elles détenaient. Les choses ont commencé à mal tourner avec le lancement des premiers FNB Bitcoin soutenus physiquement au Canada et la facilité croissante de l'accès direct à Bitcoin sur les bourses.
Soudain, les investisseurs avaient plusieurs options pour s'exposer au Bitcoin. Cette demande apparemment sans fin pour GBTC s'est évaporée, supprimant la dernière étape critique de ce qu'on appelait autrefois l'arbitrage «slam dunk». L'explosion des actions GBTC, qui a atteint un record de 692 millions en février 2021, a exacerbé la douleur, juste au moment où la prime s'évaporait.
"En 2021, il est devenu négatif - vous pouvez appeler cela un métier de veuve", a déclaré Wilfred Daye, l'ancien PDG de Securitize Capital, une société de gestion d'actifs numériques. "Il perd de l'argent depuis deux ans."
"La liquidité est en fait assez faible, c'est-à-dire que vous avez une déconnexion de liquidité entre le commerce lui-même et le moment où vous voulez sortir", a déclaré Daye. "Sur le papier, ça avait l'air bien, mais c'est très difficile de s'en sortir."
Daye dit que Genesis, lorsque la fiducie se négociait à prime, pouvait exiger quelque chose comme 25% de garantie en espèces pour qu'un investisseur emprunte du Bitcoin, mais une fois qu'il a émis les actions, l'investisseur pourrait alors les remettre en gage comme garantie supplémentaire. Sur le papier, cela donnait à l'investisseur l'impression que sa position était garantie à 125 %. Mais le problème de liquidité est survenu parce que l'investisseur échangeait un avoir liquide - Bitcoin - contre un autre beaucoup moins liquide - GBTC.
"La superposition d'effets de levier autour d'actifs tels que GBTC a joué un rôle dans la fragilisation de l'ensemble du système", a déclaré Noelle Acheson, auteur de la newsletter "Crypto Is Macro Now" et ancienne responsable des informations sur le marché chez Genesis.
Les actions de GBTC sont tombées à 8.08 $ mardi. Ils ont chuté de 76 % cette année.
Il y a eu d'autres complications : les prêteurs ont prêté le Bitcoin utilisé à l'origine pour créer des actions GBTC, qui ont ensuite été utilisées comme garantie pour créer encore plus d'actions GBTC. Et une fois qu'il a commencé à se négocier avec un rabais, de nombreux détenteurs ne voulaient pas avoir à déprécier leur investissement, ils l'ont donc maintenu dans l'espoir que le rabais finirait par se fermer, a déclaré Adil Abdulali, fondateur d'Incrypture à New York, qui développe des stratégies d'investissement crypto.
"Tant qu'il y avait une prime, il y avait suffisamment de valeur là-bas pour que si quelqu'un ne remboursait pas son prêt, le GBTC pourrait être vendu et le Bitcoin remboursé", a déclaré Abdulali. "Mais si c'est à prix réduit, il n'y a aucun moyen de le faire."
Grayscale a tenté en vain de réparer cette remise, qui languit actuellement autour de 50%. La principale de ces tentatives était un plan visant à transformer GBTC en un ETF à part entière, ce qui permettrait des rachats d'actions. L'entreprise poursuit la Securities and Exchange Commission pour avoir rejeté ses pétitions répétées sur ce front. Le régulateur a déclaré que le projet de Grayscale d'inscrire l'ETF n'en faisait pas assez pour empêcher la fraude et la manipulation.
Grayscale envisage maintenant une offre publique d'achat pour jusqu'à 20% des actions en circulation de GBTC, une action qui nécessite l'approbation des régulateurs. Le directeur général de Grayscale, Michael Sonnenshein, a écrit lundi dans une lettre aux investisseurs que le plan d'offre publique d'achat aurait besoin de la bénédiction de la SEC, qu'il a déclaré que l'agence "pourrait ne pas fournir".
Grayscale est également confronté à des défis de la part d'autres acteurs du secteur, notamment les frais annuels relativement élevés de 2 %, à comparer avec une moyenne de 0.54 % facturée dans l'ensemble de l'univers ETF américain, selon les données de Bloomberg Intelligence. Le fonds spéculatif Fir Tree Capital Management a poursuivi Grayscale ce mois-ci, cherchant des informations pour enquêter sur une mauvaise gestion potentielle et des conflits d'intérêts. Fir Tree a affirmé que la fiducie compte environ 850,000 XNUMX investisseurs particuliers qui ont été «lésés par les actions hostiles aux actionnaires de Grayscale».
–Avec l'aide de William Selway.
(Ajoute le prix de l'action GBTC. Une mise à jour antérieure a corrigé une référence au prêteur dans le 15e paragraphe.)
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